Экономические последствия долларизации. Последствия долларизации мировой экономики. Макроэкономические аспккты развития абхазии на современном этапе

Организация использования долларов США во внутреннем обращении отличается от той организации, которая допускает прямое использование долларов США, наличием обменных расходов и ставит их в зависимость от валютного курса гривны, что весьма важно.

Таким образом, объявление гривны единым (единственным) законным средством платежа во внутреннем (между резидентами) обороте при свободном взаимообмене долларов и гривен внутри Украины (внутренней конвертируемости национальной валюты) носит чисто декларативный характер: формально- логический анализ позволяет утверждать, что он лишь приводит к дополнительным издержкам оборота, связанным с оплатой операций по взаимообмену гривен и долларов, и вводит в этот процесс параметр валютный курс гривны, который начинает играть существенную роль во внутреннем денежном обороте Украины

Если деньги в рыночной экономике являются параметром управления, то экономика оказывается управляемой теми, кто управляет деньгами. При таком подходе к экономике и роли в ней денег ясно, что если доллары США "вошли" в экономическое пространство Украины, то они обязательно будут управлять теми субъектами этого пространства, которые их приобретут. Таким образом, появление долларов в экономическом пространстве Украины автоматически приводит к тому, что его состояние начинает определяться, то есть управляться не только гривнами, но и долларами - как посредством валютного курса гривны, так и непосредственно ("теневая экономика"). Этот факт оценивается как крайне отрицательный, так как трудно себе представить, что такое управление извне будет осуществляться в интересах Украины.

В соответствии с принятым Верховной Радой Украины Законом "О банках и банковской деятельности" НБУ принадлежит право на выпуск и регулирование количества денег, которые находятся в обращении, а основные направления денежно-кредитной политики ежегодно утверждаются Верховной Радой Украины. Иными словами, в конечном счете гривневое обращение определяется решениями, принимаемыми высшим органом законодательной власти Украины, который и несет ответственность за качество этого обращения. Можно сказать и так: гривневое обращение в стране регулируется ее правительством, которое своей властью сделало специальным образом выпущенные бумажки деньгами.

Точно так же можно сказать, что специальным образом выпущенные в США бумажки властью правительства США сделаны деньгами. За пределами США эти бумажки превращаются в мировые деньги в результате принятия соответствующих международных договоров и создания соответствующих международных финансовых организаций (МФО) - Международного валютного фонда, Всемирного банка и др. В настоящее время до 80% валютных операций в мире производится в долларах США, чистая задолженность Соединенных Штатов перед внешним миром составляет примерно 3 трлн. дол., а наличных денег за пределами США в настоящее время находится в обращении около 400 млрд. дол, величина денежной базы доллара определяется в сумме свыше 700 млрд. дол.

Со свободным вхождением иностранной валюты в экономическое пространство Украины МФО, осуществляя регулирование мирового долларового обращения, тем самым оказывают внешнее воздействие на ее экономику. Со вступлением Украины во Всемирную торговую организацию внешнее воздействие на ее экономику осуществляется не только через финансовую сферу, но и непосредственно на ее реальный сектор.

Следовательно, экономика Украины находится в таких условиях, когда протекающие в ней процессы определяются решениями не только собственного правительства, но и международных организаций.

СПИСОК ИСПОЛЬЗОВАННОЙ ЛИТЕРАТУРЫ

1. Ломакин В.К. Мировая экономика. М.: ФИНАНСЫ-ЮНИТИ, 2003. С. 266.

2. Басовский Л.Е. Мировая экономика. М.: ЮНИТИ, 2001. С. 207-209.

3. Головнин М.Ю. Долларизация в переходных экономиках России и стран Центральной и Восточной Европы // Проблемы прогнозирования. - 2004. - с. 107

4.Крашенинников Е.А. Причины и последствия долларизации национальной экономики. Девятнадцатые Международные Плехановские чтения. Тезисы докладов аспирантов, докторантов и научных сотрудников. - М.: Изд-во РЭА им. Г.В.Плеханова. 2006, 0,1 п.л.

5. Крашенинников Е.А. Иностранная валюта в денежном обращении суверенного государства. // Современные аспекты экономики, СПб., 2006, №10, 0,7 п.л.

6. Киреев М.С. Международные отношения. М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2004. С. 155.

7. Лавровский И. Дороже всего золота мира//«Новая газета», 14.10.2009

8. Ломакин В.К. Мировая экономика. М.: ФИНАНСЫ-ЮНИТИ, 2003.

9. Мировая экономика / Под ред. А.С. Булатова 2002. С. 302..

10. Мировая экономика / Под ред. В.П. Колесова. М.: Флинта, 2001.

11. Носова С.С. Экономическая теория. Учебник. - М.: ВЛАДОС, 2000.

12. Курс переходной экономики. Учебник. Под ред. Л.И. Абалкина. - М.: Финстатинформ, 1997.

13. Раджабова З.К. Мировая экономика. М.: ИНФРА-М, 2001.

14. Ревинский И.А. Международная экономика и мировые рынки. Новосибирск: Мир, 2005.

15. Сергеев П.В. Мировое хозяйство. М.: ИНФРА-М, 2003.

16. Спиридонов И.А. Мировая экономика. М.: ИНФРА-М, 2002.

17. www.federalreserve.com.

18. www.ukrstat.com.

19 www.bank.gov.ua

20. UN World Economic Situation and Prospects 2009. Update as of Mid-2009.

21. Bartlett B. Foreign Dollar Holdings and the U.S. Money Supply. National Centre for Policy Analysis (NCPA), No. 280, September 23, 1998.

22. http://worldcrisis.ru

23. http://www.kp.ru

ПРИЛОЖЕНИЕ

Этапы долларизации экономики суверенных государств, а также ее типы представлены в виде схем на рис. 1 и рис. 2.

Эффект Фишера - теория, согласно которой номинальные процентные ставки в двух странах должны равняться реальной норме прибыли, требуемой инвесторами, плюс компенсация за ожидаемый рост инфляции в каждой из стран.

Модель IS-LM (инвестиции (I), сбережения (S), (предпочтение ликвидности = спрос на деньги) (L), деньги (M)) -- макроэкономическая модель, которая описывает общее макроэкономическое равновесие, образующееся путем комбинации моделей равновесия на товарном (кривая IS) и денежном (кривая LM) рынках

Каждая точка на кривой IS соответствует равновесию на товарном рынке, которое определяется соотношением национального дохода (Y) и процентной ставки (i). Кривая IS моделирует две зависимости:

Зависимость объёма инвестиций от процентной ставки. Чем выше процентная ставка, тем ниже инвестиции. (Издержки перевода. Имеется в виду, что при высокой ставке низкодоходный бизнес перестает функционировать - из него забирают инвестииции). Следственно падает национальное производство, и вместе с ним национальный доход. (Однако, если это реакция на подорожавшие ресурсы, это адекватное ситуации снижение производственной деятельтности. Нарастить производство в данной ситуации можно внедрением новых технологий.)

Кейнсианский крест

В свою очередь, каждая точка на кривой LM соответствует равновесию на денежном рынке. Кривая LM моделирует зависимость процентной ставки от национального дохода. Чем выше доход, тем выше процентная ставка (высокий доход > более высокие расходы, связанные с потреблением > более высокий спрос на наличные деньги > более высокая процентная ставка).

Только в точке пересечения кривых достигается равновесие между обоими рынками.

Интерпретация

Модель IS-LM позволяет визуализировать взаимосвязь таких макроэкономических величин как процентная ставка, денежная масса, уровень цен, спрос на наличные деньги, спрос на товары, производственный уровень экономики. Изменения одной или нескольких этих величин приводят к смещению точки пересечения кривых LM и IS, которая в свою очередь определяет уровень производства (и дохода) экономики, а также соответствующий уровень процентной ставки.

Кривая IS сдвигается вправо. Новая точка равновесия отличается более высоким национальным доходом и высокой процентной ставкой.

Значительной теоретической проблемой является анализ в рамках модели IS-LM достижения макроэкономического равновесия в многовалютной (долларизированной) экономике. В такой экономической системе существуют процентные ставки как в национальной, так и в иностранной валюте. Это создает большие трудности в трактовке сбалансированности рынка товаров, представленного кривой IS. На наш взгляд, такие трудности могут быть преодолены благодаря учету международного эффекта Фишера.

Во_первых, в соответствии с эффектом Фишера номинальная процентная ставка превышает реальную на величину темпа инфляции. Во_вторых, паритет реальных процентных ставок предполагает, что реальная доходность сопоставимых финансовых активов в разных странах должна быть равной. В_третьих, международный эффект Фишера означает, что различия между номинальными процентными ставками в двух странах отражают ожидаемую разницу в темпах инфляции.

Рис 1. Этапы долларизации как преобладающей в настоящее время разновидности многовалютности экономики суверенных государств.

На наш взгляд, постулаты международного эффекта Фишера остаются верными для многовалютной, в частности долларизированной, экономики. В такой экономике возможен процентный арбитраж и поэтому различия в процентных ставках в национальной и иностранной валютах отражают ожидаемый темп инфляции. Это дает возможность трактовать реальные процентные ставки в разных валютах как приблизительно совпадающие. Данное обстоятельство позволяет построить кривую IS для долларизированной экономики. В такой экономике равновесие будет устанавливаться при использовании режима плавающего курса, поскольку в этом случае обеспечивается паритет между внутренней и мировой процентными ставками. Кривая LM является геометрическим местом расположения точек, в которых денежное предложение равно спросу на деньги.

Долларизация
Типы по экономическим признакам	Типы по юридическим признакам
долларизация сбережений физических лиц	нелегальная
долларизация наличных расчетов между физическими лицами
долларизация банковских депозитов	использование долларов США в денежных операциях резидентов на внутреннем рынке при сохранении национальной валюты в качестве законного платежного средства
долларизация активов и обязательств юридических лиц	параллельное обращение национальной валюты и долларов США в качестве законных платежных средств
долларизация безналичных расчетов юридических лиц в национальной экономике	использование доллара США в качестве единственного законного платежного средства в национальной экономике

Рис. 2. Типы долларизации как преобладающей разновидности многовалютности.

По нашему мнению, опыт стран с долларизированной экономикой показывает, что в кратко- и среднесрочном периоде равновесие в системе устанавливается. Мы считаем, что это происходит вследствие взаимосвязи рынков конкретных валют через обменные курсы.

Анализ равновесия в многовалютной экономике в рамках модели IS-LM показывает, что в такой экономической системе возможно лишь хрупкое, блуждающее равновесие между рынками товаров (кривая IS) и денег (кривая LM). В достижении такого равновесия ведущую роль играют инфляционные ожидания. Важным фактором равновесия является сбалансированное валютным курсом соотношение между рынками национальной и иностранной валюты. Но такое равновесие способно быстро нарушаться при изменениях в структуре валютных накоплений юридических и физических лиц.

Толчком к развитию многовалютности становится отрицательная величина реальной процентной ставки по депозитам в национальной валюте. В таких условиях хозяйствующие субъекты и население вынуждены вкладывать свои денежные активы в валюты с относительно устойчивой покупательной способностью.

Многовалютность экономики конкретной страны имеет место при устойчивом поступлении иностранной валюты. Это предполагает открытость экономики. С точки зрения глобальной экономики многовалютность, в том числе долларизацию, можно рассматривать как проявление тенденции к унификации международного денежного обращения. Тем не менее следует учитывать, что в отличие от создания коллективной валюты многовалютность является спонтанным процессом, способным приносить для национальных государств как определенные выгоды, так и негативные последствия.

Спрос на доллары определяется не только степенью их востребованности в мире для формирования денежных накоплений и осуществления расчетов. Источником значительной части спроса на доллары является денежный рынок США. Огромный дефицит американского бюджета, составляющий в 2006 г. около 400,0 млрд. долл. www.federalreserve.com., а также дефицит торгового баланса являются основными источниками спроса на доллары. Именно рынок облигаций американского правительства обусловливает востребованность долларов в условиях открытой экономики и является фактором, который побуждает корпорации различных стран устанавливать цены на свою продукцию и инвойсировать поставки в долларах. В облигации правительства США вложена основная часть золотовалютных резервов центральных банков Японии и Китая, составляющих в 2006 г. соответственно 820,0 и 840,0 млрд. долл. США. www.imf.org В условиях открытой экономики спрос на доллары со стороны США и быстрое расширение рынка облигаций правительства этой страны являются важными факторами долларизации, поскольку обеспечивают востребованность этой валюты среди участников международных экономических отношений и соответственно предопределяют относительную устойчивость ее курса.

Подобные документы

Процесс глобализации экономики. Стирание национальной принадлежности продукции. Усиление роли ТНК. Тенденции развития глобализационного процесса, его положительные и отрицательные аспекты. Влияние на страны с переходной экономикой (на примере Украины).

курсовая работа , добавлен 12.06.2009

Влияние доллара США и евро на экономику Украины. Создание Экономического и валютного союза (ЭВС) и введение евро. Преимущества и недостатки единой европейской валюты. Противостояние двух мировых валют - доллара и евро - в мировой экономике и политике.

реферат , добавлен 25.04.2008

Сущность процесса глобализации мирового хозяйства, его этапы и современное состояние, тенденции и перспективы. Значение внешней торговли для развития национальной экономики. Диспропорции в распределении трудовых ресурсов по странам и регионам мира.

контрольная работа , добавлен 17.12.2013

Признаки и особенности всемирной деятельности транснациональных корпораций. Формирование транснациональных банков как новое явление интернационализации производства и капитала. Последствия развития ТНК для национальной экономики Республики Беларусь.

курсовая работа , добавлен 29.11.2014

Значение внешней торговли для развития национальной экономики и ее место в системе международных экономических отношений. История создания единой европейской валюты. Доля евро и доллара во внешнеторговых операциях и в операциях на финансовых рынках.

курсовая работа , добавлен 21.04.2014

Основные тенденции развития мирового транспорта и их социально-экономические последствия. Согласованное и опережающее развитие транспортной системы России как фактор российской экономики. Основные перспективы развития мировой транспортной инфраструктуры.

реферат , добавлен 03.02.2015

История формирования мировой валютной системы. Основные категории валютных отношений и их динамика. Курсы иностранной и национальной валюты, факторы, влияющие на их повышение или понижение. Установление внутреннего и внешнего равновесия на рынке валют.

реферат , добавлен 27.06.2011

Прогнозирование методом простой статистической экстраполяции. Важнейшие факторы в развитии современной глобальной экономической ситуации. Последствия долларизации мировой экономики. Уровень и рост безработицы в России в связи с экономическим кризисом.

реферат , добавлен 15.09.2010

Понятие, причины возникновения и виды экономических кризисов. Подробный анализ мирового финансового кризиса 2008 года. Положительные и отрицательные последствия кризиса. Перспективы развития экономики России и меры устранения последствий кризиса.

курсовая работа , добавлен 29.06.2011

История становления мировой экономики, ее сущность и структура. Основные тенденции развития мировой экономики, такие как интернационализация, глобализация, создание транснациональных корпораций. Проблемы мировой экономики и перспективы их решения.

Экономические последствия долларизации

1.2 Тенденции развития долларизации в мировой экономике

Термин «долларизация» имеет устойчиво негативную окраску не только в Украине. Мы привыкли понимать под ним стихийное вытеснение валютой чужой (чаще именно американской) валюты национальной, которая вследствие слабости национальной антиинфляционной политики и неадекватности инфляционного регулирования перестает выполнять сначала функцию средства накопления и резервирования, а потом меры стоимости и средства платежа.

Считается, что при официальной долларизации власти теряют важные рычаги управления национальной банковской системой. Они якобы уже не могут выдавать стабилизационные кредиты банкам, чье положение пошатнулось. Однако никто не мешает правительству оказать помощь такому банку из бюджетных средств или из заранее специально сформированного валютного фонда. В том числе и обязательных резервов, которые можно в этом случае собирать и в иностранной валюте. Никакой существенной разницы с тем, что делает обычный ЦБ, тут нет. Ведь любой центробанк развивающейся страны выдает стабилизационный кредит с оглядкой на то, как это может сказаться на обменном курсе (размер помощи все равно неявно ограничивается объемом валютных резервов).

Наконец, экономисты часто говорят о потере государством, переходящим на чужую валюту, эмиссионного дохода (сеньоража) от выпуска в обращение новых денег, который обычно рассматривается как прибыль ЦБ и изымается правительством. Причем полная долларизация означает не только потерю таких прибылей в будущем, но и необходимость выкупить всю уже находящуюся в обращении национальную валюту. Скажем, для Аргентины это означает необходимость единовременно потратить на выкуп выпущенных ранее песо 15 млрд. долларов. Однако эти расчеты весьма умозрительны. На деле валютный «аншлюс» выгоден стране-захватчику - ведь она расширяет зону своего экономического и политического влияния (создает новый спрос на товары, деньги, военные услуги) - и, как правило, ей же оплачивается путем прямой либо кредитной финподдержки.

Кроме того, часть затрат поглощаемая страна может компенсировать за счет экономии от снижения стоимости заимствований на международном рынке капитала. Ведь облигации страны-заемщика, переходящей на доллар, уже не несут на себе валютного риска. Например, в течение нескольких последних лет средняя премия за риск по аргентинским евробондам, номинированным в долларах США, составляла примерно 3,3 процентного пункта. Из них, согласно оценке специалистов МВФ, 1,38 процентного пункта премии обусловлены валютным риском (хотя евробонды и долларовые, риск дефолта Аргентины по ним в случае девальвации песо увеличивается).

Если отвлечься от чисто фискальных расчетов и взглянуть на проблему валютного выбора с макроэкономических позиций, то мы придем к выводу, что для большинства развивающихся стран официальный полный переход на валюты-гранды типа доллара вполне оправдан стратегически.

Действительно, политика плавающего обменного курса для развивающейся страны, как правило, непозволительная роскошь. Неизбежные в этом случае значительные колебания курса национальной валюты слишком обременительны для неокрепших экономик. Противодействие же властей этим колебаниям неизменно приводит, как подтверждает практика, к какой-либо из форм фиксации относительно иностранной валюты, будь то валютный коридор или жесткая привязка. Но, как показала целая череда кризисов в девяностых годах, такая валютная политика представляет собой превосходную мишень для спекулянтов. Вдобавок страны, в которых ставится вопрос об официальном переходе на американскую валюту, и так уже в высокой степени долларизированны и экономически нестабильны. Периоды относительной макроэкономической стабилизации регулярно прерываются кризисами, резким ускорением инфляции, что ведет к все более глубокому недоверию к национальной валюте. В результате возникает любопытный эффект: местные элиты видят причину таких кризисов как раз в существовании собственной валюты. Макростабилизация в зависимости от того, какую конкретно политику проводит национальный ЦБ, разбивается о спекулятивные атаки, о завышение реального курса национальной валюты, о рост денежной массы и инфляцию. Речь, таким образом, идет лишь о том, чтобы формально признать и закрепить реально складывающееся положение дел. Официальная долларизация - это полная капитуляция властей перед инфляцией, это признание неспособности осуществлять эффективное управление экономикой.

Наконец, переход на иностранную валюту - это весьма эффективный способ развития торговых связей со страной, на валюту которой переходит государство. Не говоря уж о том, что переход на доллар рекламируют как пропуск в глобальную экономику. Скажем, не только для Украины, России и Белоруссии, но даже для входящих в зону свободной торговли Канады и США наличие двух валют оказывается серьезным препятствием на пути потенциально огромного роста взаимной торговли. Впрочем, утверждать, что у развивающихся стран совсем уж нет иного выбора, кроме отказа от валютного суверенитета, было бы не совсем верно. В принципе существуют некоторые национальные и даже наднациональные альтернативы.

Во-первых, реформа международной финансовой системы. В результате чего дестабилизирующее воздействие глобально мобильного финансового капитала на экономику наиболее слабых стран было бы ограничено. В том числе и через ужесточение контроля за офшорными зонами, и через привлечение частных инвесторов к процессу реструктуризации долгов развивающихся стран в случае дефолта. Но радикальной перестройки ожидать не приходится просто потому, что нынешняя система в целом устраивает наиболее развитые страны и могущественные финансовые институты, которые по сути своей активности имеют межнациональный характер, а по своей ментальности и интересам остаются национальными.

Во-вторых, введение системы контроля за движением капитала в национальных рамках. Это более реалистичная альтернатива и тем самым более привлекательная. Именно таким путем проводились самые успешные экономические реформы во второй половине этого века. Блестящий пример успешной дедолларизации представляет собой Польша. В 1987-1989 годах доллар играл важную роль. Меры капитального контроля помогли ситуацию переломить.

Да и развитые страны, исключая США, лишь относительно недавно отказались от капитального контроля. ФРГ отказалась от контроля за движением капитала только в 1974 году, то есть когда была уже весьма экономически мощным государством. Тогда же, в середине семидесятых, на этот шаг решилась и Франция. А Великобритания, пошедшая на либерализацию в 1945 году, пережила кризис конвертируемости фунта стерлингов (1947) и драматическую девальвацию на 30% (1949), сопровождавшие распад гигантской фунтовой зоны.

Однако по целому ряду причин для большинства развивающихся стран введение системы контроля за движением капитала в национальных рамках практически нереально. Решение ужесточить валютный режим противоречит основной идеологической установке международных финансовых организаций на либерализацию мирового рынка капитала. Принять такое решение - значит попасть под согласованное давление МВФ, ВБ, Лондонского и Парижского клубов. Что для правительств развивающихся стран, а почти все они перегружены внешними долгами, смерти подобно. Из всех государств, пострадавших от кризиса в ЮВА и Латинской Америке, только у руководства Малайзии хватило воли, чтобы пойти против течения. (Стоит отметить, что экономические результаты Малайзии оказались лучше, чем у стран ЮВА, пошедших на девальвацию, и у Гонконга, сумевшего защитить свой доллар в условиях свободного движения капитала).

С другой стороны, заинтересованность в привлечении иностранного капитала у этих государств очень велика, для многих это критически важно. Мест, куда этот капитал можно вложить без особых проблем и ограничений, становится все больше. А стран, которые имеют совершенно явные конкурентные преимущества перед другими emergency market (емкий внутренний рынок или уникальные природные ресурсы), не так много (Бразилия, Индия, Ирак, Иран, Китай, Россия и ЮАР).

В-третьих, теоретически возможен режим параллельного хождения двух внутренне конвертируемых нацвалют, лишь одна из которых является внешнеконвертируемой и эмитируется государством в более или менее жесткой привязке к динамике платежного баланса, национальных резервов в СКВ или, в предельном случае, даже к динамике золотого запаса.

C чисто фискальной точки зрения есть только один совершенно очевидный минус перехода страны на иностранную валюту. Это утрата рынка заимствований в нацвалюте. Внутренние займы более доступны для государства, да и проблема внутреннего долга просто несопоставима по своей сложности с проблемой долга внешнего. Хотя бы потому, что выраженный в собственной валюте долг достаточно просто обесценить, манипулируя темпами инфляции и процентными ставками, чего нельзя сделать с долгом, выраженным в иностранной валюте.

Закономерности и тенденции развития мирового хозяйства

глобализация (усиление взаимозависимости субъектов экономики в глобальном масштабе, влияющее на правовые, социальные, демографические...

Международная торговля

Традиционной и наиболее развитой формой международных экономических отношений является внешняя торговля. На долю торговли приходится около 80 % всего объемам международных экономических отношений...

Международное разделение труда, его место и роль в России

Мировая экономика, продолжающая испытывать на себе последствия начавшегося в конце 2007 года финансового кризиса и произошедшего в сентябре 2008 года обвала, так и не смогла восстановить динамику роста предыдущего десятилетия. Условия...

Место Казахстана в международной экономике

Начало 21-го века характеризуется дальнейшим увеличением масштабов хозяйственной деятельности как отдельных стран так и всей мировой экономики в целом, и расширением связей между различнвми странами...

Насыщение мирового рынка долларами стимулировалось эффективным регулированием ставки рефинансирования ФРС...

Проблемы и перспективы транснационализации российских корпораций и финансовых групп

Как показывают многочисленные исследования, структурная перестройка российской экономики является серьезным испытанием способности производственных организаций (фирм, предприятий) адаптироваться к динамичным изменениям внешней среды...

Сущность, виды и особенности экономических кризисов

Сам по себе экономический кризис ниоткуда не возникает и никуда не уходит. Он является неотъемлемой частью того, что в экономической теории называют циклом. Цикличность развития экономики доказана временем...

Тенденции развития мировой экономики

Достаточно длительный процесс функционирования мирового хозяйства позволяет выделить ряд четко обозначившихся к началу XXI века тенденций и закономерностей его развития. Главной тенденцией мировой экономики на рубеже XX-XXI вв...

Формирование логистической системы региона в условиях интеграции в мировую экономику

Одним из основных проявлений современного этапа глобализации мировой экономики являются интеграционные процессы логистической инфраструктуры...

Экономические последствия долларизации

Закрепление за США роли мирового валютного центра. Анализируя данные об американском денежном обращении за последние десятилетия, можно выяснить, что произошло с мировой экономикой в этот период...

Цховребов М.П.
к.э.н.
главный экономист АО «Россельхозбанк»

Феномен долларизации

Россия относится к числу стран с высоким уровнем долларизации экономики и банковской системы. Различают долларизацию реальную (использование иностранной валюты, преимущественно долларов, в качестве средства платежа, номинирование цен и зарплат в долларах 1) и финансовую (привлечение резидентами страны пассивов и размещение сбережений в долларовых активах). Для России больше характерна финансовая долларизация (см. рисунок), в качестве средства платежа доллары используют в меньшей степени, в основном при совершении крупных трансакций между физическими лицами (приобретение недвижимости и т. д.). Безналичные расчеты в иностранной валюте запрещены законом.

Различают финансовую долларизацию двух типов: внутреннюю (активы/пассивы в иностранной валюте внутри страны) и внешнюю (зарубежные заимствования, размещение резидентами сбережений в иностранных банках, покупка еврооблигаций) (Reinhart et al., 2014).

В первом случае сбережения в иностранной валюте обеспечивают бизнесу и населению защиту от обесценения доходов. Банки для балансирования валютной позиции выдают резидентам займы в иностранной валюте на оплату импорта и рефинансирование задолженности. Во втором случае финансирование на внешних рынках привлекают в связи с неспособностью внутреннего финансового рынка обеспечить финансовые ресурсы сопоставимого объема, срочности и стоимости. Размещение средств в иностранных активах за рубежом (вывоз капитала) объясняется стремлением избежать политических рисков, недоверием к отечественной финансовой системе, а также причинами налогового характера.

В экономике открытого типа с либеральным валютным законодательством, значительным положительным сальдо текущего счета, пережившей высокую инфляцию и макроэкономическую нестабильность, финансовая долларизация выступает закономерным следствием предыдущего развития. На определенном этапе она способствует расширению масштабов финансового посредничества за счет депозитов и кредитов в иностранной валюте. Долларовые депозиты в национальных банках — как альтернативный механизм инвестирования — позволяют остановить отток капитала из экономики. При отсутствии возможности сберегать в долларах объем депозитов в национальной банковской системе был бы меньше.

Кроме того, в большинстве случаев в экономиках с высоким уровнем долларизации существенно ниже уровень инфляции, макроэкономическая ситуация более стабильна, лучше фискальная дисциплина (обесценение национальной валюты может привести к росту долгового бремени по долгам в иностранной валюте). Это не удивительно, поскольку привязку валютного курса к доллару/евро часто использовали в качестве «якоря» инфляционных ожиданий.

Однако на определенном этапе негативные последствия долларизации начинают превалировать над выгодами. Этот феномен имеет ряд негативных эффектов для экономики.

Негативные последствия для экономики

Долларизация препятствует проведению последовательной независимой денежно-кредитной политики, снижая ее эффективность. В долларизованной экономике часть денежной массы номинирована в иностранной валюте, регулятор не может влиять на нее напрямую посредством процентной политики. Доходность долларовых активов и пассивов в значительной степени определяется ставками на международных рынках капитала.

Наличие большой внешней задолженности делает финансовую систему более уязвимой: обесценение национальной валюты резко повышает долговую нагрузку банков, а закрытие внешних финансовых рынков ведет к дефициту источников фондирования и росту рисков ликвидности. Во избежание негативных последствий девальвации национальной валюты денежные власти начинают действовать с учетом динамики валютного курса, по этой причине не вводят режим свободного плавания национальной валюты, что ставит под вопрос независимость монетарной политики.

Денежные агрегаты в долларизованной экономике чувствительны к изменению девальвационных ожиданий: свободная конвертация денежных средств в иностранную валюту повышает волатильность спроса на деньги, делает денежные агрегаты менее предсказуемыми. Более того, в долларизованной экономике даже в рублевой зоне трансмиссионный механизм денежно-кредитной политики работает хуже. Исследования показывают, что сила трансмиссии, или влияние изменения процентной ставки на выпуск и инфляцию, выше для менее долларизованных стран. Так, в долларизованных экономиках Уругвая и Перу изменение ставки по депозитам и кредитам в ответ на изменение ставки ЦБ было слабым, особенно это касалось кредитных ставок (Ormaechea, Coble, 2011). Повышение ставок денежного рынка в Перу и Уругвае приводило к росту объема выпуска. Это может быть связано с «балансовым эффектом»: повышение ставок денежного рынка вело к укреплению национальной валюты, а следовательно, к снижению долговой нагрузки заемщиков, имеющих долги в иностранной валюте, что компенсировало эффект снижения спроса на кредиты.

В долларизованных экономиках эффект переноса девальвации на инфляцию выше и устойчивее. Это затрудняет проведение политики инфляционного таргетирования и ограничивает возможности денежных властей контролировать инфляцию, особенно при режиме плавающего курса. Амплитуда колебаний валютного курса будет усиливаться под влиянием роста спекулятивного спроса на активы в иностранной валюте при появлении девальвационных ожиданий. Тем самым в долларизованных экономиках инфляция более волатильная.

Долларизация препятствует проведению ЦБ стимулирующей денежно-кредитной политики, выполнению им функции кредитора последней инстанции. Рост предложения денег вызывает переток средств на валютный рынок, что немедленно отражается на валютном курсе, приводя к росту инфляции и процентных ставок. Таким образом, возрастает чувствительность инфляции и процентных ставок к изменению предложения денег. В недолларизованной экономике инфляционные последствия эмиссии денег проявляются с более длинным лагом.

Долларизация способствует увеличению глубины финансового рынка (отношение общего объема кредитов банковской системы частному сектору к ВВП) лишь до определенного момента. В более отдаленной перспективе она выступает серьезным тормозом для развития финансового посредничества. На большой выборке развивающихся стран с высокой долей долларовых депозитов показано, что долларизация приводит к увеличению указанной глубины только в случае высокой инфляции (Court et al., 2012; De Nicoly et al., 2012). Это объясняется тем, что долларизация в экономиках с высокой инфляцией ослабляет ее негативное влияние на глубину финансового рынка. Однако в странах с умеренной и низкой инфляцией долларизация депозитов оказывает существенное устойчивое негативное влияние на этот показатель. Расчеты показали, что в обследованных странах повышение уровня долларизации депозитов на 10% вело к снижению отношения кредитов к ВВП на 4-9%. Пороговое значение годовой инфляции, выше которого долларизация способствует увеличению глубины финансового рынка и банковской системы, находится в диапазоне 20-30%. Следовательно, к дедолларизации российской экономики нужно было приступать уже с 2000 г., когда уровень инфляции опустился ниже 20%.

Замещение рублей иностранной валютой в денежном обращении ограничивает объем эмиссии ЦБ, в результате он теряет процентный доход, который мог бы заработать на вложении эмитируемых рублевых средств в доходные активы. Инвестирование международных резервов Банка России в различные финансовые активы позволяет компенсировать потерю сеньоража.

Страны — эмитенты резервных валют (именно они часто обращаются на территории других стран) получают значительные выгоды в виде беспроцентных займов от обращения своих валют за рубежом. Когда аргентинские власти в 1999 г. выразили желание сделать доллар официальной валютой в стране, в конгресс США был представлен законопроект (International Monetary Stability Act), согласно которому США обязались компенсировать странам, сделавшим доллар своей официальной валютой, 85% эмиссионного дохода, который они теряют из-за отказа эмитировать собственную валюту.

Долларизация значительно снижает устойчивость финансовых систем, они становятся более уязвимыми к внешним шокам, повышаются кредитные и валютные риски. Подобные негативные последствия отчетливо проявились в 2014-2015 гг., когда Банк России был вынужден пойти на ряд регулятивных послаблений для поддержки отечественной банковской системы. Изменение курса национальной валюты в экономике со значительной долей активов и пассивов в иностранной валюте может привести к ухудшению финансового положения как банков с несбалансированной валютной позицией, так и компаний, имеющих долги в иностранной, а выручку — в местной валюте («балансовый эффект»).

Следуя международным стандартам, страны, как правило, контролируют валютный риск, устанавливая ограничения на открытую валютную позицию банков. В России размер открытой валютной позиции ограничен законодательно (10% капитала). Вместе с тем в условиях долларизации даже сбалансированная валютная позиция несет риск для банков. Среди негативных последствий девальвации рубля отметим:

снижение норматива достаточности капитала ниже установленного уровня, учитывая, что величина валютной переоценки капитала, как правило, меньше соответствующей переоценки кредитов;
необходимость создавать резервы по кредитам в иностранной валюте и, как следствие, снижение прибыли банков.

Для балансирования валютной позиции банки размещают избыточные пассивы либо в виде валютных кредитов, в том числе заемщикам, получающим преимущественно рублевую выручку, либо в иностранные финансовые активы (корсчета зарубежных банков, еврооблигации и др.). В первом случае к валютному риску добавляется кредитный, во втором — сокращается кредитование национальной экономики. Избыток пассивов в иностранной валюте резко возрастает в период роста девальвационных ожиданий, когда увеличивается число желающих держать валютные вклады, а заемщики отказываются брать новые кредиты в иностранной валюте.

Способность заемщиков, не имеющих хеджирования от валютных рисков, платить по кредитам в иностранной валюте резко снижается в случае девальвации рубля. Поддержание стабильного валютного курса в течение длительного времени или ожидание валютными заемщиками поддержки со стороны государства в случае девальвации рубля приводят к недооценке кредитных рисков, стимулируя кредиторов и заемщиков заключать кредитные сделки в долларах. Фиксированный курс создает бесплатную страховку для заемщиков в иностранной валюте. Ожидание, что государство в случае наступления кризиса придет на помощь финансовому и корпоративному секторам, содействует принятию более высокого риска.

Лечение болезни: мировой опыт

Долларизация — достаточно сложная проблема, и ее нельзя решить на основе простых правил, одинаковых для всех стран. Стратегии стран, в разные годы боровшихся с долларизацией, можно разделить на два типа:

использование административных мер;
использование рыночных мер, создающих экономические стимулы для дедолларизации.

Мировой опыт показывает, что принуждать экономических агентов использовать валюту, которой они не доверяют, — рискованно, это может привести к снижению масштабов финансового посредничества, изъятию вкладов и оттоку капитала. Такая стратегия особенно непродуктивна для стран, не способных достичь макроэкономической стабилизации.

Некоторые страны запретили хранить в национальных банках депозиты в иностранной валюте, предоставляя местной валюте своего рода монополию. Как следствие, в этих странах резко усиливался отток капитала, что сдерживало развитие финансовой системы. Принудительная конверсия долларовых депозитов в местную валюту приводила к значительному сокращению масштабов финансового посредничества в этих странах, оттоку средств в иностранные банки и возникновению черного рынка операций с валютой.

Однако окончательно отказываться от мер административного характера преждевременно. К. Рейнхарт и др. (Reinhart et al., 2014) называют четыре страны из обследованных 85 за 1980-2001 гг., политика дедолларизации которых была успешной: Израиль, Польша, Мексика, Пакистан. При этом три из них ввели различного рода ограничения на депозиты в иностранной валюте.

В 1985 г. в Израиле власти установили обязательный период — 1 год — хранения депозитов в иностранной валюте, делая их значительно менее привлекательными по сравнению с другими финансовыми инструментами. В Мексике и Пакистане, где провели принудительную конверсию долларовых депозитов по курсу ниже рыночного, дедолларизация сопровождалась существенными издержками. В Мексике отток капитала примерно удвоился, а объем банковского кредитования частного сектора сократился почти наполовину, что привело к замедлению экономического роста. Кроме того, не всем странам, установившим в разные годы ограничения на долларовые депозиты (Боливия — в 1982 г., Перу — в 1985 г., также Аргентина, Камбоджа и др.), удалось заметно понизить их уровень. Финансовое посредничество в них восстановилось, когда депозиты в иностранной валюте были снова разрешены.

В Израиле и Польше снижение долларизации депозитов имело минимальный побочный негативный эффект для финансового посредничества и оттока капитала. В обоих случаях политику дедолларизации стали проводить почти одновременно с началом реализации программы снижения инфляции на основе фиксации валютного курса, а внутренняя финансовая система предлагала активы с альтернативной формой индексации (Израиль) или высокой доходностью (Польша).

Важнейшим условием дедолларизации выступает стабилизация макроэкономической ситуации. Память об имевших место в прошлом высокой инфляции, резком падении рубля, ошибках при проведении монетарной политики объясняет уровень текущей долларизации российской экономики.

Согласно портфельному подходу (Ize, Yeyati, 2003; De Nicoly et al., 2003), выбор валюты активов определяется ожиданиями по инфляции и курсовой динамике национальной валюты, в результате достигается паритет реальных показателей доходности. Если иностранная валюта позволяет сохранять покупательную способность доходов, а реальная доходность рублевых активов с учетом волатильной инфляции плохо предсказуема, то резиденты примут решение об инвестировании в активы в иностранной валюте.

Отсюда следуют два вывода:

монетарная политика должна быть нацелена на снижение инфляции и ее волатильности (последняя характерна в большей степени для высокой инфляции);
колебания курса национальной валюты снижают его хеджирующую способность. Это дополнительный аргумент в пользу перехода к инфляционному таргетированию и плавающему валютному курсу.

Политика инфляционного таргетирования предусматривает стабилизацию инфляционных ожиданий на целевом уровне. Стабилизация и снижение инфляции и процентных ставок, повышение предсказуемости их дальнейшей динамики будут способствовать дедолларизации экономики, восстановлению роли национальной валюты в качестве средства сбережения. После перехода к режиму инфляционного таргетирования на фоне скачков валютного курса рублевые активы пока рассматриваются как более рискованные, чем долларовые. Риски ускорения инфляции и резкой девальвации национальной валюты в случае внешних шоков будут препятствовать снижению уровня долларизации экономики и финансовой сферы. Ситуация в российской экономике развивается по похожему сценарию каждый раз после снижения цен на нефть.

Необходимость дополнительных мер

Как показывает опыт многих развивающихся стран, даже через несколько лет после достижения низких темпов инфляции уровень долларизации в них не снижался. Население и бизнес предпочитали сохранять диверсифицированную валютную структуру своих активов, что делало долларизацию устойчивой даже после стабилизации и улучшения макроэкономических показателей.

В связи с инерционностью процесса долларизации необходимы дополнительные меры со стороны государства. Помимо эффективной монетарной политики, это меры пруденциального, налогового и институционального характера, которые повышают издержки финансового посредничества в долларах и стимулируют развитие рынка рублевых финансовых инструментов.

1. Валютные кредиты. Пруденциальное законодательство разных стран не в полной мере учитывает риски, связанные с долларизацией. Нормы регулирования банковской деятельности в странах с высоким уровнем долларизации, как правило, ограничивают валютные риски банков, поскольку устанавливают лимит на открытую валютную позицию. Гораздо меньше стран ввели специальные требования по управлению кредитным риском, связанным с колебаниями национальной валюты. Регулятивные нормы следует привести в соответствие с более высокими рисками долларового посредничества.

Кредитный риск, связанный с валютным курсом, может быть учтен при расчете норматива достаточности капитала банков за счет повышения коэффициентов риска по кредитам в иностранной валюте заемщикам, не имеющим валютных доходов (пример Уругвая), а также резервных отчислений (Перу). Резервирование по валютным кредитам можно снизить, если заемщик не является экспортером, но способен хеджировать валютные риски. В некоторых странах (Чили) регулятор требует, чтобы внутренняя система оценки кредитных рейтингов присваивала более высокий уровень риска по кредитам в иностранной валюте заемщикам, не имеющим доходов в иностранной валюте. Регуляторы часто не устанавливают напрямую повышенных требований по валютным кредитам нехеджированным заемщикам, но ожидают тем не менее, что банки отнесут их к более рискованной группе.

Пруденциальные нормы в России до недавнего времени предусматривали необходимость комплексного анализа заемщика с учетом внешних условий, способных повлиять на его финансовую устойчивость в перспективе. Практика показывает, что при отсутствии конкретного указания учитывать кредитный риск по валютным кредитам, связанный с девальвацией рубля, закладываемая банками при установлении процентных ставок премия за кредитный риск, как правило, не учитывала повышенные риски по кредитам в иностранной валюте.

За последний год ситуация изменилась. В феврале 2015 г. коэффициент риска по жилищным кредитам, выданным физическим лицам после 1 апреля 2015 г., был увеличен со 100 до 300%. В июне 2015 г. аналогичный коэффициент риска был установлен для всех кредитов в иностранной валюте, выданных физическим лицам после 1 августа 2015 г.

С 1 апреля 2016 г. Банк России вводит для банков повышенные коэффициенты риска по кредитным требованиям и вложениям в долговые ценные бумаги, номинированные в иностранной валюте 2 . Эта мера позволит снизить угрозу как избыточного кредитования нефинансовых организаций в иностранной валюте, так и возможного роста проблемной задолженности в будущем. Вместе с тем необходимо дифференцировать заемщиков в зависимости от валютной структуры их выручки и наличия у них иных форм хеджирования валютного риска. Данная мера повышает издержки ведения бизнеса для отечественных банков, конкурирующих за первоклассных заемщиков с иностранными кредиторами, что может привести к снижению международной конкурентоспособности российской банковской системы. Несмотря на временное ослабление такой угрозы в связи с санкциями, здесь требуется сбалансированная позиция, которая позволит избежать офшоризации банковских услуг.

2. Валютные пассивы. Не менее актуальна проблема дедолларизации банковских пассивов. Во-первых, пассивы первичны — если в банки поступают средства в иностранной валюте, то необходимо их каким-то образом размещать. Во-вторых, в российской банковской системе клиентских средств в иностранной валюте больше, чем кредитов. На начало 2016 г. клиентские средства российских банков в иностранной валюте примерно на 6,5 трлн руб. превышали валютные кредиты компаниям и населению. Поэтому специальные меры регулирования должны быть направлены на дестимулирование сбережений в иностранной валюте.

В ряде стран система страхования вкладов распространяется только на вклады в местной валюте. Согласно исследованию Дж. Гарсия (Garcia, 1999), из 72 изученных стран со значимым уровнем долларизации только в 20 введены нормы, дискриминирующие депозиты в иностранной валюте — последние исключены из системы страхования вкладов.

Система страхования вкладов в России не дифференцирует вклады в зависимости от того, в какой валюте они номинированы. Это повышает стимулы вкладчиков сберегать в иностранной валюте. Тем самым рублевым вкладам приходится конкурировать с валютными, что ведет к увеличению спреда между ставками по долларовым и рублевым депозитам.

Согласно закону «О страховании вкладов физических лиц», сумма возмещения по вкладам в иностранной валюте рассчитывается в рублях по курсу Банка России на день наступления страхового случая. Учитывая, что причиной дефолта банка часто выступает обесценение национальной валюты, выплаты АСВ по валютным вкладам в среднем будут выше, чем по рублевым.

Многие страны дифференцируют ставки отчислений в фонд обязательного резервирования (ФОР) в зависимости от валюты депозита, устанавливая более высокие резервные отчисления по депозитам в иностранной валюте. Недостаток данной меры в том, что тем самым повышаются издержки привлечения средств для банка. С 1 апреля 2016 г. Банк России повысил на 1 п. п. — до 5,25% — норматив отчислений в ФОР по обязательствам кредитных организаций в иностранной валюте, за исключением обязательств перед физическими лицами.

Способствовать дедолларизации вкладов может налогообложение процентных доходов по ним. Согласно ст. 214.2 Налогового кодекса РФ (НК РФ), налогом на доходы физических лиц (НДФЛ) не облагаются валютные вклады со ставкой до 9%, открытые в банках на территории РФ. Процентные ставки по вкладам в иностранной валюте, как правило, ниже 9%. Распространение НДФЛ на доходы по всем валютным вкладам будет дестимулировать сбережения в иностранной валюте.

Еще одна возможная мера — налогообложение доходов от валютной переоценки активов. Поправками в НК РФ установлено налогообложение доходов инвесторов (физических и юридических лиц) от курсовой переоценки иностранных финансовых инструментов. При этом следует учитывать возможные действия в нарушение данных норм. Например, Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) считает 3 , что граждане могут инвестировать в иностранные финансовые инструменты за рубежом, где их посредник не будет налоговым агентом, что позволит снизить прозрачность операций и избежать налогообложения, а российские юридические лица будут совершать операции с иностранными ценными бумагами через иностранные дочерние общества, что также позволит не уплачивать этот налог в иностранных юрисдикциях.

Целесообразно распространить норму о налогообложении дохода от курсовой переоценки денежных средств на банковские счета. В настоящее время к банковским вкладам физических лиц в иностранной валюте не применяется налогообложение дохода от курсовой переоценки. Введение такого налога может дополнительно способствовать дедолларизации банковских депозитов. Вместе с тем при введении данной меры необходимо учитывать риск возможного ухода в теневую зону сбережений в иностранной валюте.

В России значительная часть сбережений хранится в виде наличной валюты. Хранение валюты в виде наличности, а не на банковских депозитах, обусловлено разными причинами: простота конвертации, привычки населения, низкий уровень доверия к банкам, стремление избежать налогов, использование наличных долларов при оплате крупных покупок. Покупка наличной иностранной валюты — одна из форм оттока капитала.

Страны, где для снижения долларизации были введены различные ограничительные меры, в том числе прямые запреты на открытие долларовых депозитов, сталкивались с оттоком капитала и расширением долларовых депозитов за рубежом. Принятые Госдумой поправки в НК РФ предусматривают, что с 2016 г. россиянам придется платить НДФЛ в размере 13% с полного дохода по вкладам в банках за рубежом. Вопрос, очевидно, в обеспечении соблюдения принятых норм.

Заслуживают внимания нововведения, принятые в Белоруссии. Согласно им, налогом будут облагаться процентные доходы только по вкладам сроком менее 1 года в белорусских рублях или на срок менее 2 лет в иностранной валюте 4 .

Для депозитов юридических лиц целесообразно дифференцировать ставку налога на прибыль по процентным доходам в зависимости от того, рублевый это актив или валютный. Можно также повысить ставку налога на доходы от валютной переоценки (в настоящее время действует единая ставка 20%).

3. Риски ликвидности. Долларизация пассивов повышает уязвимость банковской системы к системным рискам ликвидности. Поэтому нормы регулирования следует изменить так, чтобы банки в полной мере учитывали повышенные риски ликвидности, которые создают обязательства в иностранной валюте.

При снижении доверия к отечественной банковской системе усиливается отток клиентских средств: увеличиваются покупки наличной иностранной валюты, средства переводятся в иностранные банки. В этот период сложно продать рублевые активы с целью покупки валюты для удовлетворения требований по обязательствам в иностранной валюте. Отток долларовых депозитов в период обесценения рубля может привести к истощению рублевых резервов ликвидности. Если при нормальных условиях банки имеют доступ к различным источникам фондирования в иностранной валюте, то в период нестабильности они могут быть недоступны. (Подобная ситуация сложилась в российской банковской системе в декабре 2014 г.)

Резервы ликвидности следует установить по каждой валюте в отдельности. По обязательствам в иностранной валюте оправданны повышенные резервы ликвидности. Как правило, страны вводят единые нормативы ликвидности по всем валютам, специальные требования по пассивам в иностранной валюте не предусматриваются. Но есть исключения: например, в Перу установлены более высокие резервы ликвидности для депозитов в иностранной валюте. В ряде стран при различных сценариях стресс-тестирования банки должны оценивать риски ликвидности отдельно по каждой валюте, в которой номинированы обязательства банка.

Регулирование деятельности банков в России 5 не предусматривает норматив ликвидности отдельно по рублевым и валютным пассивам. В новом нормативе краткосрочной ликвидности 6 есть лишь упоминание о том, что активы, номинированные в отдельной иностранной валюте, включаются в состав высоколиквидных активов в объеме, не превышающем величину чистого ожидаемого оттока денежных средств в той же валюте.

4. Внутренние инструменты. Помимо взвешенной фискальной и монетарной политики, а также мер институционального характера в целях дедолларизации финансовой системы важно развивать финансовые инструменты, номинированные в местной валюте. Они должны быть привлекательными как для сберегателей, так и для заемщиков. Тогда они смогут стать альтернативой инструментам, номинированным в иностранной валюте.

Многие страны для расширения инвестирования в финансовые активы, номинированные в национальной валюте, внедряли инструменты, индексируемые по инфляции или в соответствии с ростом курса иностранной валюты. Пример Чили и Израиля показывает, что индексируемые по инфляции активы могут успешно конкурировать с долларовыми активами, постепенно снижая финансовую долларизацию.

После размещения Минфином России в июле 2015 г. облигаций с индексируемым по инфляции номиналом (ОФЗ-ИН) на российском финансовом рынке появился новый класс активов, позволяющих хеджировать инфляционные и валютные риски, а также диверсифицировать вложения в российские активы. Этот инструмент особенно интересен негосударственным пенсионным фондам и другим институциональным инвесторам, что обусловило высокий спрос на эти ценные бумаги.

Некоторые страны (Польша) привлекали инвесторов высокой доходностью по финансовым активам в местной валюте. Для углубления внутреннего рынка гособлигаций Израиль, несмотря на дополнительные затраты в виде более высоких процентных платежей, стремился повысить долю эмитируемого публичного долга, номинированного в местной валюте.

Важным условием дедолларизации выступает наличие институциональных инвесторов — пенсионных и страховых компаний, обязательства которых номинированы в рублях. Доля активов в иностранной валюте в структуре инвестиционных портфелей, сформированных за счет пенсионных накоплений, на конец 2015 г. составила менее 2% 7 . Опыт разных стран показывает, что для дедолларизации также необходимо развивать рынки финансовых деривативов. Они позволяют хеджировать валютный риск без хранения долларовых депозитов или инвестирования в долларовые активы.

Чтобы снизить уровень долларизации экономики, помимо эффективной монетарной политики, требуются проактивные меры со стороны государства. Мировой опыт показывает, что административные меры (прямые запреты, ограничения и принуждения) могут иметь негативные побочные эффекты, поэтому их следует применять осторожно и в ограниченном масштабе. Меры рыночного характера, повышающие издержки ведения операций с иностранной валютой, более предпочтительны. Банку России необходимо продолжать работу по реформированию пруденциальных норм регулирования операций с иностранной валютой с учетом повышенных рисков. Для достижения лучших результатов целесообразно задействовать меры институционального и налогового характера, в том числе рассмотренные в настоящей статье.

1 Используются не только доллар, но и другие валюты. Здесь и далее в качестве иностранной валюты в целях упрощения указывается доллар.

2 Проект Указания «О внесении изменений в Инструкцию Банка России от 3 февраля 2012 года № 139-И „Об обязательных нормативах банков"».

3 http://www.naufor.ru/tree.asp?n=11925.

4 Декрет Президента Республики Беларусь от 11 ноября 2015 г. № 7 «О привлечении денежных средств во вклады (депозиты)».

5 Инструкция Банка России № 139-И «Об обязательных нормативах банков».

6 Положение Банка России от 30 мая 2014 г. № 421-П «Положение о порядке расчета показателя краткосрочной ликвидности».

Список литературы

Court Е., Ozsoz е., Rengifo Е. W. (2012). The impact of deposit dollarization on financial deepening. CENTRUM Catylica"s Working Paper Series, No. 2012-09-0002.

(2003). Dollarization of the banking system: Good or bad? IMF Working Paper, No. WP/03/146.

De Nicoly G., Honohan P., Ize A. (2012). Dollarization of bank deposits: Causes and consequences. Journal of Banking & Finance, Vol. 29, No. 7, pp. 1697—1727.

Garcia G. G. H. (1999). Deposit insurance: A survey of actual and best practices. IMF Working Paper, No. WP/99/54.

Ize A., Yeyati E. L. (2003). Dollarization of financial intermediation: Causes and policy Implications. Journal of International Economics, Vol. 59, No. 2, pp. 323—347.

Ormaechea S. A., Coble D. (2011). The monetary transmission in dollarized and non-dollarized economies: The cases of Chile, New Zealand, Peru and Uruguay. IMF Working Papers, No. 11/87.

Reinhart С. M., Rogoff К. S., Savastano M. A. (2014). Addicted to dollars. Annals of Economics and Finance, Vol. 15, No. 1, pp. 1—50.

Сближение стран-участниц ЕАЭС в экономической сфере требует решения проблем экономического и институционального характера на национальном уровне, а также на уровне межстрановой координации макроэкономической политики. Задачи по выравниванию уровней макроэкономического развития и подходов к денежно- кредитной политике, закреплённые в межгосударственных документах Союза, тесно связаны с вопросами валютной сферы, важнейшим из которых является дедолларизация экономик стран.

Долларизация экономик стран евразийского региона приводит к снижению эффективности внутренней денежно-кредитной политики, накладывая ограничения на возможности центрального банка по регулированию макроэкономических процессов в стране для достижения конечной цели монетарной политики. Уменьшается эффективность трансмиссионного механизма монетарной политики, так как изменения процентных ставок по операциям центрального банка напрямую не оказывают влияния на ставки по валютным активам и обязательствам. Кредитование банками в иностранной валюте нехеджированных заёмщиков (не имеющих валютной выручки), а также отсутствие монетарных инструментов регулирования валютной ликвидности банковского сектора со стороны центрального банка значительно повышают валютный риск и риски платёжеспособности финансовой системы. В этой связи страны-члены ЕАЭС, для экономик которых характерен высокий уровень долларизации, остаются подверженными значительному воздействию внешних шоков, что ограничивает возможности дальнейшего расширения координации денежно-кредитной политики стран.

Долларизация в странах ЕАЭС: текущая ситуация

В экономической литературе выделяют три основных формы долларизации:

На практике единственной формой долларизации, которую можно оценить с удовлетворительной степенью надёжности, является финансовая долларизация. В сравнении с другими европейскими государствами уровень финансовой долларизации в большинстве стран-членов ЕАЭС является высоким.

Ряд экспертов, изучив развитие феномена долларизации в некоторых странах ЕАЭС, пришли к выводу, что основные причины повышенного уровня долларизации кроются в следующем: высокий уровень инфляции и различные формы управления обменным курсом (привязка, фиксация и т.п.), макроэкономическая волатильность, а также страх плавающего обменного курса . Отчётливо прослеживается прямая зависимость между инфляцией и степенью финансовой долларизации. Исключением является Армения, для которой характерна относительно низкая инфляция и один из наиболее высоких уровней финансовой долларизации в ЕАЭС. Вероятно, такая ситуация связана с особенностями реализации режима инфляционного таргетирования в Армении, а именно с ограничением колебаний обменного курса национальной валюты. Ряд авторов отмечают, что более высокая волатильность инфляции по сравнению с обменным курсом создаёт предпосылки для повышения долларизации экономики .

В условиях стремительного обесценивания национальных валют под воздействием неблагоприятных внешних шоков в период с 2014 по 2016 гг. в странах региона было отмечено увеличение финансовой долларизации: доля депозитов в иностранной валюте в структуре широкой денежной массы во всех странах ЕАЭС значительно увеличилась. Максимальный уровень долларизации сбережений (доля депозитов в иностранной валюте в структуре широкой денежной массы) в этот период был зафиксирован в Белоруссии (70,5% в январе 2016 г.), а минимальный — в России (41,1%). Следует отметить, что рост доли валютных вкладов был связан как с изменением сберегательных предпочтений субъектов экономики в пользу инструментов, номинированных в иностранной валюте, так и с эффектом переоценки в связи с ослаблением национальных валют против доллара США.

С ослаблением давления на внутренних валютных рынках во второй половине 2016 г. и в первой половине 2017 г. во всех экономиках стран ЕАЭС наметилась тенденция снижения степени финансовой долларизации. В частности, в Белоруссии уровень долларизации снизился с 71% в январе 2016 г. до 60,4% в июле 2017 г., а в Казахстане — с 51,6% в январе 2016 г. до 31,8% в июле 2017 г. Снижение уровня финансовой долларизации во многом явилось результатом реализации правительствами и центральными банками стран региона комплекса мероприятий по дедолларизации экономики и финансовой системы.

Долларизация в странах ЕАЭС: принятые меры по дедолларизации и основные результаты

Основные мероприятия, направленные на снижение уровня долларизации экономики в странах-членах ЕАЭС в 2014-2017 гг., систематизированы ниже. Для большинства рассматриваемых государств характерно широкое применение активных мер по дедолларизации, которые непосредственно стимулируют использование национальной валюты.

Повышение дифференциации нормативов обязательного резервирования. Так, в Белоруссии с начала 2017 г. норма резервирования по средствам, привлечённым банками в иностранной валюте, была увеличена в два раза до 15%, а по рублёвым обязательствам снижена на 3,5 п.п. — до 4%.
Усиление дифференциации требований пруденциального надзора и содействие переводу валютных требований в национальную валюту. В Армении и Белоруссии были ужесточены подходы к классификации валютной задолженности при расчёте специального резерва по активам, подверженным кредитному риску. В Киргизии введён запрет на кредитование населения в долларах США. А в Казахстане выдача валютного кредита физическому лицу возможна лишь при наличии дохода в валюте кредита.
Организация широкомасштабной кампании по переходу к повсеместному использованию национальной валюты в качестве средства обращения и платежа. В большинстве стран ЕАЭС были введены запреты на установление цен, налоговых ставок, тарифов и иных платежей в иностранной валюте или ужесточён контроль за ценообразованием. В Белоруссии были прекращены выдача новых и продление действующих разрешений на использование иностранной валюты при оказании физическим лицам услуг по перевозке авиатранспортом и медицинских услуг. В Казахстане введены новые правила осуществления электронной торговли: посредник в электронной торговле обеспечивает установление цен на товары исключительно в национальной валюте. В Киргизии и Казахстане введён запрет на установку цен на товары и услуги в условных единицах.

Среди принятых пассивных мер, которые связаны с формированием благоприятной рыночной конъюнктуры и направлены на создание условий, содействующих изменению структуры будущих денежных потоков, можно обозначить следующие:

ограничение мер, стимулирующих использование иностранной валюты в ущерб национальной. Осуществление государственных заимствований преимущественно в национальной валюте (Армения), переход к использованию различных условий налогообложения вкладов в национальной и иностранной валютах (Белоруссия), совершенствование системы гарантирования вкладов (Армения, Казахстан);
стимулирование развития института хеджирования валютных рисков (Белоруссия);
совершенствование инфраструктуры и постепенная либерализация внутреннего валютного рынка в большинстве рассматриваемых государств.

Обозначенные выше меры по дедолларизации ряд авторов относят к мерам второго и третьего порядка. Их действенность напрямую зависит от реализации первоочередных мер, направленных на улучшение макроэкономической среды, а также снижение и стабилизацию инфляции на низком уровне . С точки зрения реализации мер первого порядка страны ЕАЭС можно условно разделить на две группы:

страны, которые наряду с прочими мерами, направленными на дедолларизацию экономики, обеспечили большую гибкость обменного курса (Белоруссия, Казахстан и Россия);
страны, которые фактически ограничивали корректировки номинальных обменных курсов (Армения, Киргизия).

Если рассматривать динамику депозитов в иностранной валюте, то становится очевидным, что одна группа стран достигла больших результатов по сравнению с другой. В Киргизии стремительное сокращение объёма валютных вкладов без учёта курсового фактора наблюдалось в начале 2016 г. (первые месяцы номинального укрепления национальной валюты), но затем сменилось стагнацией. В Армении увеличение депозитов, номинированных в иностранной валюте, наблюдалось до 2017 г., после чего, отчасти на фоне более высокой доходности вкладов в драмах, валютные депозиты начали несколько сокращаться.

В то же время в России и Казахстане снижение процентных ставок по иностранным депозитам носило несколько ограниченный характер, а замедление темпов долларизации по сравнению с уровнем 2013 г. имело более выраженный характер. Так, в Казахстане снижение с максимального уровня процентной ставки (за период с января 2013 г. по июнь 2017 г.) составило 220 базисных пунктов, а объём депозитов в иностранной валюте непрерывно снижался с августа 2015 г. В Белоруссии в 2016 г. наблюдалось существенное сокращение объёма валютных вкладов, в первую очередь депозитов населения. Это было связано как с принятыми мерами по дедолларизации, так и со стремлением населения поддерживать определённый уровень жизни на фоне заметного сокращения реальных располагаемых доходов посредством расходования валютных сбережений. В первой половине 2017 г. сокращение валютных средств населения в банках практически прекратилось. При этом рост валютных депозитов в апреле-июне 2017 г. связан исключительно с разрешением нефтегазового конфликта Белоруссии и России: часть полученных ОАО «Газпром трансгаз Беларусь» от правительства Белоруссии денежных средств в рамках оплаты задолженности по поставкам российского газа была размещена компанией на валютных счетах в ОАО «Белгазпромбанк».

Пока ещё рано делать выводы о степени влияния структурных факторов на уровень долларизации в странах ЕАЭС, но предварительные итоги последних полутора лет добавляют аргументов в пользу тезиса о том, что одним из основополагающих факторов снижения уровня долларизации является повышение гибкости обменного курса и реализация мер, направленных на снижение и стабилизацию инфляции. Россия и Казахстан, перейдя на свободное курсообразование и предпринимая усилия, направленные на стабилизацию инфляции, пока демонстрируют более убедительные результаты в снижении уровня долларизации. Вместе с тем страны ЕАЭС, которые стремились ограничить волатильность курса национальной валюты и имплементировали примерно одинаковый набор административных мер, направленных на дедолларизацию экономики, добились меньших успехов в снижении уровня долларизации сбережений.

Дальнейшие концептуальные меры по снижению уровня долларизации в странах ЕАЭС

Возможные меры дедолларизации в государствах ЕАЭС, которые могут быть предприняты в будущем, следует разделить на три группы (соответствующие обозначенным ранее).

Меры первого порядка (стратегические) имеют своей целью совершенствование макроэкономической среды: достижение низкой и стабильной инфляции и дальнейшее постепенное повышение гибкости обменного курса. Данные меры являются первоочередными для стран-членов ЕАЭС, так как именно исторически высокий уровень и волатильность инфляции, а также использование режима фиксированного обменного курса, сопряжённого с периодами дестабилизации валютного рынка, являются основными причинами высокой долларизации в странах интеграционного объединения. Без эффективной реализации первоочередных мер существует высокая вероятность того, что все другие мероприятия по дедолларизации не приведут к ожидаемым положительным результатам.

К мерам второго порядка следует отнести пассивные меры, целевое предназначение которых заключается в создании условий, ограничивающих негативные последствия для экономики при неполной реализации мер первого порядка. Для стран ЕАЭС актуальными являются следующие меры второго порядка:

преимущественное осуществление государственных заимствований в национальной валюте;
дальнейшее совершенствование инфраструктуры и либерализация внутренних валютных рынков с целью создания благоприятных условий для замещения внешних заимствований прямыми иностранными инвестициями;
развитие рынка производных финансовых инструментов и института хеджирования валютных рисков в части совершенствования бухгалтерского учёта, налогообложения, создания бенчмарков доходности финансовых инструментов в национальных валютах и др.;
по мере повышения устойчивости финансовых систем целесообразно ограничить (с перспективой постепенной полной отмены) гарантированное возмещение вкладов физических лиц, номинированных в иностранной валюте;
совершенствование коммуникационной стратегии центральных банков в части информирования участников финансового рынка о валютных рисках и преимуществах сделок, номинированных в национальной валюте;
развитие вторичного рынка долговых ценных бумаг, номинированных в национальной валюте, для облегчения формирования цен на долгосрочные кредитные инструменты.

Меры третьего порядка (активные) являются дополнением вышеуказанных мер и непосредственно направлены на стимулирование использования национальной валюты. Без эффективной реализации мер первого и второго порядка мероприятия, относимые к рассматриваемой группе, в лучшем случае не окажут сколь-нибудь значимого воздействия на уровень долларизации, а в худшем — могут оказать дестабилизирующее влияние на финансовую систему. Как отмечается, «меры третьего порядка призваны, во-первых, оградить наиболее уязвимые сегменты от валютных рисков, а во-вторых, сделать неприемлемой банковскую модель, которая основана на механическом переводе валютных рисков на клиентов» . Как было указано выше, активные меры в настоящее время широко используются в большинстве стран-членов ЕАЭС. Среди дополнительных можно выделить:

Выводы

Сближению денежно-кредитной политики в государствах ЕАЭС во многом препятствует высокий уровень финансовой долларизации, присущий странам интеграционного объединения. Существование этого феномена в странах ЕАЭС связано с высоким уровнем инфляции, длительным использованием режима фиксированного обменного курса, сопряжённого с периодами валютной нестабильности, макроэкономической волатильностью и «боязнью плавания».

После роста финансовой долларизации в 2014 г. и в первой половине 2016 г. на фоне обесценивания национальных валют со второй половины 2016 г. в большинстве стран ЕАЭС наблюдается процесс дедолларизации. Во многом он связан с предпринятыми правительствами и центральными банками мерами, направленными на ограничение расчётов и ценообразования в иностранной валюте, ужесточение пруденциальных нормативов, непосредственно затрагивающих валютные активы и обязательства, совершенствование инфраструктуры и либерализацию валютных рынков и др.

Ряд государств (Россия, Казахстан, Белоруссия) под воздействием неблагоприятных внешних шоков провели институциональные изменения в денежно-кредитной политике, направленные на повышение гибкости валютного курса и переход к режиму инфляционного таргетирования. Предварительные итоги реализации структурных мер демонстрируют важность снижения и стабилизации инфляции, а также гибкого курсообразования для сокращения уровня финансовой долларизации экономики.

Несмотря на наблюдаемое уменьшение долларизации в большинстве стран региона, для закрепления наметившихся положительных трендов необходима дальнейшая реализация комплекса мер по дедолларизации. Первоочередными из них являются меры, направленные на дальнейшее повышение гибкости валютного курса, снижение инфляции и инфляционных ожиданий и их закрепление вблизи целевых уровней центральных банков.

В долгосрочном плане дедолларизация мировой экономики будет иметь и свои политические последствия. Монополия развитых стран, прежде всего США и Западной Европы, в области платёжных систем и резервных валют будет снижаться по мере появления новых мировых финансовых центров и резервных валют в развивающихся странах. Политический вес в международных отношениях во многом является производным от экономической значимости стран: потеря монополии в регулировании международных экономических отношений потребует новых ресурсов и экономических прорывов от развитых стран для поддержания своего политического веса на международной арене.

Наибольшие перспективы получить экономические и политические дивиденды от дедолларизации мировой экономики имеет Китай, который в течение последних нескольких лет достиг значительного прогресса в повышении роли юаня в международных торгово-инвестиционных операциях. Для России и её соседей по Евразийскому экономическому союзу процесс дедолларизации — это, прежде всего, стимулирование развития собственных платёжных систем и взаимной торговли и интеграции на основе использования национальных валют. Для Российской Федерации это также фактор большей экономической суверенизации и снижения уязвимости по отношению к санкциям и внешнему политическому и экономическому давлению.

Наконец, следует отметить, что как дедолларизация может облегчить процессы интеграции на постсоветском пространстве, так и сам региональный масштаб интеграции является более подходящим полигоном для долларизации по сравнению с более узкими рамками отдельных стран. Именно в рамках более широкого регионального интеграционного контекста стимулирование использования национальных валют и снижение долларизации становятся более устойчивыми. Помимо ЕАЭС, такие интеграционные платформы, как китайский проект «Один пояс, один путь», могут дать существенный стимул процессам дедолларизации в мировой экономике.

Данный материал вышел в серии записок Валдайского клуба, публикуемых еженедельно в рамках научной деятельности Международного дискуссионного клуба Валдай. С другими записками можно ознакомиться по адресу http://valdaiclub.com/publications/valdai-papers/

Демиденко М. Долларизация: причины и пути решения проблемы / М. Демиденко, Н. Мирончик, А. Кузнецов // Банкаўскі веснік. 2016. № 12 (641). С. 3-10; Денежно-кредитная политика государств-членов ЕАЭС: текущее состояние и перспективы координации. М.: ЕЭК, СПб. ЦИИ ЕАБР, 2017. 148 с.

Демиденко, М. Долларизация: причины и пути решения проблемы / М. Демиденко, Н. Мирончик, А. Кузнецов // Банкаўскі веснік. 2016. № 12 (641). С. 3-10.

Денежно-кредитная политика государств-членов ЕАЭС: текущее состояние и перспективы координации. М.: ЕЭК, СПб.: ЦИИ ЕАБР, 2017. 148 с.

Демиденко М. Долларизация: причины и пути решения проблемы / М. Демиденко, Н. Мирончик, А. Кузнецов // Банкаўскі веснік. 2016. № 12 (641). С. 3-10.

Крук Д. Долларизация и дедолларизация в Беларуси: формулирование повестки дня / Д. Крук // BEROC. 2015. № 23. URL: http://w w w.beroc.by/webroot/deliver y/files/PP_23_dollarization.pdf

Подобные документы

Экономические последствия долларизации

1.2 Тенденции развития долларизации в мировой экономике

Феномен долларизации

Негативные последствия для экономики

Лечение болезни: мировой опыт

Необходимость дополнительных мер

Список литературы

Популярное