Изменение уровня процентных ставок на финансовом рынке влечет колебания в цене обращающихся облигаций, причем повышение процентных ставок является причиной понижения цены и убытков держателя облигации. Риск при инвестировании, связанный с изменением процентных ставок, называется риском процентных ставок.
Стоимость любого финансового актива: акции, облигации, физического актива (недвижимости, оборудования) и др. определяется как текущее значение потока платежей, связанных с этим активом. Для облигаций поток платежей представляет собой обычную ренту, состоящую из выплат купонных процентов и возмещения номинальной стоимости. И тогда текущая стоимость облигации равна текущему значению такой ренты.
Пусть i - текущая рыночная процентная ставка, Р - номинальная стоимость облигации, к - купонная процентная ставка,
К = Pk - величина купонных платежей, Р { - текущая рыночная стоимость облигации, t - срок, оставшийся до погашения облигации.
Для вывода формулы текущей рыночной стоимости облигаций составим диаграмму выплат (рис. 4.5).
Рис. 4.5
Суммируя левый столбец, имеем:
Для того, чтобы эта стоимость была равна номиналу, нужно, чтобы выполнялось равенство:
Отсюда К = Pi или Pi - Pk, т.е. i = k.
А это означает, что если купонная ставка равна рыночной процентной ставке, то цена облигации равна номиналу.
Для обоснованного выбора облигации недостаточно сравнить данные об их доходности. Необходимо как-то оценить и риск, который связан со сроком облигации - чем больше срок, тем выше риск. Однако непосредственное сравнение сроков не приведет к правильным выводам, поскольку при этом не учитываются особенности распределения доходов во времени. Понятно, что облигации с нулевым купоном более рискованны, чем облигации с периодическими выплатами процентов при одном и том же их сроке. Для характеристики облигаций с точки зрения их рискованности применяют средний срок.
Этот показатель обобщает сроки всех выплат по облигации в виде средней взвешенной арифметической величины. В качестве весов берутся суммы выплат. Иначе говоря, чем больше сумма выплаты, тем большее влияние на среднюю оказывает соответствующий срок. Для облигаций с ежегодной оплатой купонов и погашением номинала в конце срока получим:
где Т - средний срок;
tj - сроки платежей по купонам в годах;
Sj - сумма платежа; t - общий срок облигации.
Учитывая, что для t x
= 1, 2, ... , t
получаем расчетную формулу для среднего срока:
У облигации с выплатой купонного дохода Т Из формулы (4.2.10) следует, что чем больше купонный процент к , тем меньше средний срок. У облигаций с нулевым купоном Т = t.
Пример 4.7. Облигация со сроком шесть лет, проценты по которой выплачиваются один раз в году по норме 8%, куплена по курсу 95 у.е.
По формуле (4.2.10) находим средний срок:
В числителе формулы (4.2.9) показан полный размер кредитной услуги по облигации - все ожидаемые поступления умножены на соответствующие сроки. Средний срок указывает на момент в сроке облигации, который уравнивает размеры кредитных услуг. Сумма кредитной услуги до среднего срока равна кредитной услуге после этого момента:
где Г/, г к - временные интервалы от даты платежа до среднего срока, (/ - платежи, производимые до среднего срока, к - после этого срока).
Следовательно, через 5,19 года размер оказанной кредитной услуги и кредитная услуга для оставшегося срока равны. Аналогом среднего срока может служить точка равновесия платежей во времени. Отсюда следует, что, чем меньше средний срок, тем скорее получает отдачу от облигации ее владелец и, следовательно, меньше риск. Поэтому при сравнении облигаций предпочтение нужно отдавать тем, у которых меньше средний срок.
Пример 4.8. Имеются две 15% купонные облигации сроком 1 год и 10 лет с номинальной стоимостью 1000 у.е.
Рассмотрим рыночную цену облигаций для различных текущих рыночных ставок. Для этого воспользуемся формулой (4.2.8) и результаты вычислений сведем в табл. 4.4.
Т а б л и ц а 4.4.
Данные табл. 4.4 изобразим графически на рис. 4.6.
Из рис.4.6 видно, что цена долгосрочной облигации гораздо более чувствительна к изменению рыночной ставки, чем краткосрочной, так как рыночная цена облигации устанавливается на таком уровне, чтобы доходность облигации была равна текущей рыночной ставке.
Рис. 4.6
Так, при повышении рыночной ставки с 15% до 20%, владелец 15%-ной купонной облигации теряет 5% от номинала один раз при сроке погашения 1 год, и десять раз при сроке погашения 10 лет. Следовательно, при продаже облигации сразу после повышения, ее владелец может рассчитывать только на цену меньше номинала на текущую стоимость будущих убытков.
Так, для облигации со сроком в 1 год текущая стоимость убытков равна:
а для облигации с 10-летним сроком погашения
В этой сумме первое слагаемое отвечает потерям за первый год, второе - за второй год и последнее - за десятый год. Цена облигации в первом случае равна 1000 - 41,67 = 958,33 у.е., а во втором - 1000 - 209,62 = 790,38 у.е.
Таким образом, при прочих равных условиях риск процентных ставок выше для облигаций с большим сроком погашения.
Отметим, что хотя риск процентных ставок по краткосрочным облигациям ниже, чем по долгосрочным, но реинвестиционный риск, т.е. риск снижения доходов при реинвестировании, выше как раз для краткосрочных облигаций. Действительно, при понижении рыночной процентной ставки с 15% до 10% доход, полученный при погашении 15%-ой купонной облигации со сроком на 1 год, может быть реинвестирован только под 10%, в то время как десятилетняя облигация обеспечивает 15%-ную доходность в течение десяти лет, т.е. в первом случае владелец теряет 5% от номинала ежегодно.
На материалах анализа финансовой отчетности банков по МСФО доказана значимость этого вопроса. С учетом наиболее часто применяемого метода оценки процентного риска — метода гэп-анализа — предложены способы повышения точности оценок в комбинации с элементами сценарного моделирования.
Подверженность банковского секторапроцентному риску
Процентный риск, исходя из общепринятых стандартов, относится к группе рыночных рисков. Банк России определяет процентный риск как «риск возникновения финансовых потерь (убытков) вследствие неблагоприятного изменения процентных ставок по активам, пассивам и внебалансовым инструментам». Таким образом, процентный риск отражает уровень подверженности финансового состояния кредитной организации неблагоприятным изменениям рыночной конъюнктуры, а именно — рыночных процентных ставок. В сравнении с другими видами рыночного риска — валютным и фондовым — он значительно сложнее для выявления и количественной оценки. Это связано не только с проблемой оценки и прогнозирования волатильности и тренда рыночных процентных ставок, но и с проблемой определения позиции под риском.
Представляется, что в банковской сфере в настоящее время недооценивается влияние процентного риска на устойчивость кредитного учреждения. Чем это вызвано?
Прежде всего, подверженность банка процентному риску не является столь очевидной, как подверженность иным финансовым рискам, судить о которых в определенных рамках могут не только надзорный орган и менеджмент банка, но и кредиторы и инвесторы, то есть любые пользователи финансовой отчетности.
Банком России нормативно не установлены стандарты оценки процентного риска, за исключением рыночного риска по финансовым инструментам, чувствительным к изменению процентных ставок.
Процентный риск, связанный со структурой требований и обязательств банка (в том числе внебалансовых), остается вне прямого регулирования со стороны надзорных органов. Соответственно отсутствуют формы отчетности по данному виду риска. В 2007 г. Банком России опубликовано письмо на тему международных подходов к организации управления процентным риском, которое носит информационно-методологический характер, в 2011 г. выпущены рекомендации по организации банками внутренних процедур оценки достаточности капитала, предусматривающие подходы к оценке процентного риска. Коммерческие банки в этих условиях самостоятельно определяют как метод оценки процентного риска, так и его конкретные параметры.
Вместе с тем анализ финансовой отчетности российских коммерческих банков показывает, что процентная маржа подвержена колебаниям и в последние годы в большинстве случаев имеет тенденцию к снижению. Это говорит об актуальности постановки вопроса управления процентным риском.
Какую позицию в части процентного риска принимают коммерческие банки, какими способами оценивают и применяют ли хеджирование процентного риска? Попробуем ответить на этот вопрос, проанализировав раскрытие банками информации о принятой позиции в части процентного риска и об управлении риском в соответствии со стандартами МСФО, прежде всего МСФО (IFRS) 7 «Финансовые инструменты: раскрытие информации». Рассмотрим данные финансовой отчетности по десяти банкам, входящим в число тридцати крупнейших кредитных учреждений России. Из десяти банков, входящих в выборку, отчет о позиции в части совокупного процентного риска (на основе гэп-анализа) отсутствует у трех; по остальным отчетность показывает, что на 1 января 2011 г. банки в основном имели отрицательный процентный гэп на сроке до одного года, что определяется превышением пассивов со сроками погашения или пересмотра процентных платежей над соответствующими активами (за исключением Райффайзенбанка). В условиях ожиданий роста процентных ставок в 2011 г. данная позиция вряд ли определялась целенаправленной тактикой банков (табл. 1).
Таблица 1
Абсолютная величина процентного гэпа иллюстрирует подверженность банка процентному риску, но гораздо больший интерес представляет отношение процентного гэпа (на периоде до года) к совокупным процентным активам. Данный показатель иллюстрирует, какой процент из совокупного платного размещения средств будет подвержен изменению процентных ставок. В связи с наличием особенностей при формировании отчетности по МСФО каждым из банков и отсутствием детальной аналитической информации в открытом доступе возможна некоторая неточность проведенных расчетов, но, несмотря на возможные погрешности, можно оценить подверженность банков риску.
Рисунок 1 показывает, что наибольшую относительную позицию имели Промсвязьбанк (около 20%), Банк Москвы (около 13%), Банк «Возрождение» и НОМОС-Банк (около 9%). Значительный показатель имел на 01.01.2011 также ВТБ — около 14%.
Для управления процентным риском необходима прежде всего его корректная оценка. При этом следует иметь в виду все четыре источника процентного риска, которые впервые были определены Базельским комитетом в Принципах управления риском процентной ставки (1997).
Рисунок 1
Источники процентного риска
Риск изменения цены
Этот фактор является основной причиной того, что коммерческий банк несет процентный риск. Риск изменения цены возникает в результате несбалансированности по срокам погашения активов и пассивов, а также внебалансовых статей или разной срочности пересмотра процентных ставок (в случае применения плавающих процентных ставок).
Риск изменения кривой доходности
Несовпадение по времени в изменении процентных ставок по активам и пассивам может привести к риску при условии изменения конфигурации и формы кривой графика, отражающего взаимосвязь между различными процентными ставками (или временную структуру процентных ставок). Этот источник процентного риска особенно значим в условиях финансовой нестабильности.
Базисный риск
Он возникает в результате изменения процентной маржи как разницы между процентами, полученными и уплаченными по финансовым инструментам, не имеющим существенных различий по своим характеристикам, при их переоценке.
Риски, связанные с опционами
Опционные сделки дают своим владельцам право на покупку, продажу или изменение условий по сделкам с финансовыми инструментами. Сюда же можно отнести право досрочного погашения кредитов заемщиками, а также право изъятия депозитов до установленного срока востребования. Заключение банками таких сделок создает для них значительные процентные риски из?за возможного изменения баланса активов и пассивов по срокам.
Коммерческий банк, оценивая процентный риск, должен иметь в виду все источники его возникновения.
Оценка процентного риска
В качестве методов оценки процентного риска выделяют следующие:
1) метод анализа разрывов между активами и пассивами, подверженными изменению процентных ставок (метод гэп (gap)?анализа);
2) метод дюрации;
3) имитационное моделирование.
Сравнение методов оценки процентного риска и, главное, их применение в современной практике российских банков показывает, что наиболее распространенным и актуальным на ближайшую перспективу методом оценки процентного риска остается гэп-анализ. Поэтому, на наш взгляд, представляется важным развитие данного метода с целью повышения точности оценок. Рассмотрим суть метода гэп-анализа подробнее.
Этот метод основан на измерении разрыва между объемами активов и обязательств, стоимость которых должна будет измениться в течение заданного временного интервала. При этом требования и обязательства делятся на группы в соответствии с быстротой реагирования процентных платежей на изменение рыночного уровня процентных ставок. Обычно применяется следующая классификация: RSA — активы с подвижными процентными ставками; RSL — пассивы с подвижными процентными ставками.
Соотношение между указанными категориями активов и пассивов характеризует подверженность банка процентному риску. Этот метод получил название гэп-анализа и является одним из наиболее простых способов оценки процентного риска. В случае если RSA > RSL, гэп считается положительным, в противном случае — отрицательным. Если процентные ставки растут, для банка благоприятно соотношение, когда гэп положительный, то есть число активов с подвижными процентными ставками превышает соответствующую величину пассивов, в связи с чем увеличивается разрыв в ставках по активным и пассивным операциям — растет процентная маржа.
Напротив, при прогнозировании падения рыночных процентных ставок целесообразно придерживаться обратной тактики. В целом чувствительность чистого процентного дохода (процентной маржи — M) в результате несбалансированности активов и пассивов по срокам погашения/востребования и срочности пересмотра процентных ставок выражается следующей зависимостью:
В настоящее время анализ чувствительности наиболее часто применяется банками для оценки процентного риска. Об этом свидетельствует финансовая отчетность банков по МСФО. Нами рассматривается та же группа банков, что и в предыдущих примерах, при этом из десяти коммерческих банков, входящих в выборку, процентный риск на основе чувствительности к изменению рыночных ставок в отчетности по итогам 2010 г. представили девять банков (табл. 2).
Данные приведенной таблицы показывают, что банки оценивают чувствительность к изменению процентных ставок различными методами: на основе чистого процентного дохода, прибыли до налогообложения, чистой прибыли. Однако в любом случае можно оценить существенное влияние открытых позиций банка на финансовый результат.
Чувствительность чистого процентного дохода (М) к влиянию процентного риска оценивается обычно в двух аспектах: в условиях «нормальной» экономической ситуации и в стрессовых условиях.
В первом случае применяется методология VаR-анализа (Value-at-Risk), когда с заданной вероятностью количественно оцениваются возможные потери в зависимости от изменения процентных ставок при относительно стабильном состоянии финансового рынка.
Таблица 2
* Оценивается влияние изменения процентных ставок на прибыль до налогообложения в разбивке по позициям, номинированным в российских рублях и иностранной валюте. В данном случае представлена оценка по позициям, номинированным в рублях
** Оценивается влияние изменения процентных ставок на чистую прибыль банка.
*** Оценивается влияние изменения процентных ставок на экономическую стоимость портфеля банка.
**** Оценивается влияние изменения процентных ставок на прибыль до налогообложения.
Для оценки подверженности чистого процентного дохода (М) влиянию процентного риска в стрессовых условиях в банках проводится стресс-тестирование, при этом в качестве стрессового изменения процентных ставок применяются «шоковые колебания». Важнейшая задача риск-менеджмента — оценить редкие, но возможные сценарии.
Возможные способы повышения точностиоценки подверженности банка процентному риску на основе гэп-анализа
Учет разрывов ликвидности для корректной оценки подверженности процентному риску
Гэп-анализ предполагает статичную оценку баланса банка в части подверженности процентному риску на определенную дату. Статичность (т.е. при оценке предполагается неизменность структуры и параметров баланса) является недостатком, принятым в рамках данного метода. Вместе с тем понятно, что любой разрыв (гэп) ликвидности генерирует процентный риск. Прогнозируемый дефицит средств эквивалентен процентно-чувствительным пассивам, их превышение эквивалентно процентно-чувствительным активам. Соответственно, чтобы определить гэп на основе процентно-чувствительных инструментов, необходимо из процентного гэпа до фондирования вычесть гэп ликвидности. В табл. 3 проиллюстрирована схема расчета процентного гэпа.
Таблица 3
Учет риска изменения наклона кривой доходности
Коммерческие банки, как правило, имеют положительный спред между средними сроками погашения финансовых инструментов по активам и пассивам. Восходящая кривая доходности финансовых инструментов позволяет банкам формировать положительный чистый процентный доход даже за счет временной структуры процентных ставок, поскольку процентная маржа чувствительна как к параллельному сдвигу кривой доходности, так и к изменению ее крутизны.
Как известно, существует два способа оценки процентного гэпа: как разницы между активами и пассивами, чувствительными к изменению процентных ставок (этот способ подробно рассмотрен в разделе «Оценка процентного риска»), и как разрыва между средними датами пересмотра процентных ставок по активам и пассивам. При этом гэп между средними датами пересмотра показывает, имеет ли банк положительный или отрицательный спред на кривой доходности.
На рис. 2 проиллюстрировано влияние процентного гэпа между средними сроками пересмотра процентных ставок на процентную маржу.
Рисунок 2
Можно утверждать, что рассмотренные методы оценки процентного риска — гэп как разница между процентно-чувствительными активами и пассивами и между средними датами пересмотра процентных ставок — дополняют друг друга. Первый служит для оценки риска параллельного сдвига процентных ставок, тогда как второй — для оценки риска изменения формы кривой доходности.
В случае если банк не определяет гэп между средними датами пересмотра процентных ставок по активам и пассивам, учесть риск изменения кривой доходности можно другим способом, а именно на базе гэп-анализа с учетом различной волатильности процентных ставок по финансовым инструментам с различными сроками. В табл. 4 приведена оценка дневной волатильности ставки MosPrime по финансовым инструментам с различным сроком, временная база для расчета — один год.
Таблица 4
По данным расчетов мы видим, что риск изменения краткосрочных ставок существенно выше.
С учетом отсутствия на российском рынке рыночных индикаторов со сроками свыше шести месяцев единственный вариант — моделирование с заданной вероятностью максимальных колебаний процентных ставок с тем, чтобы учитывать различие при оценке чувствительности изменения процентной маржи к изменению ставок на разных временных интервалах.
Проблема базисного риска при оценке подверженности банковского портфеля процентному риску
Как известно, базисный риск возникает в результате несоответствия при регулировании процентов, получаемых и выплачиваемых банком в результате переоценки долговых финансовых инструментов. При этом необходимо учитывать не только активы и пассивы по плавающим ставкам, привязанным непосредственно к определенным рыночным индексам, но и иные финансовые инструменты, входящие в портфель банка, стоимость которых зависит от влияния тех или иных индексов. При оценке риска на основе чувствительности, как мы рассматривали выше (см. табл. 2), банки, как правило, учитывают открытые позиции по риску на определенных временных интервалах и некую оценку возможного изменения рыночных процентных ставок: 100 или 200 базисных пунктов.
Вместе с тем в реальности активы и пассивы различным образом реагируют на изменение рыночных ставок, что определяет базисный риск. Учет базисного риска возможен, если при оценке чувствительности учитывать характер воздействия отобранного рыночного индекса на стоимость портфелей (субпортфелей). Этот подход служит для оценки процентного риска на основе калькуляции так называемого «стандартизированного гэпа» , учитывающего зависимость переоценки портфеля от рыночного индикатора. Стандартизированный гэп — это гэп, рассчитанный с учетом активов и пассивов, взвешенных на соответствующую чувствительность к изменению рыночных процентных ставок. В другом случае, чтобы учесть базисный риск, необходимо применять непосредственно контрактные ставки по значимым инструментам, что трудоемко, зависит от возможностей информационной системы и, следовательно, не всегда возможно.
Рассмотрим изложенное на примере одного из портфелей банка, допустим портфеля потребительского кредитования физических лиц. Среднюю ставку доходности этого субпортфеля определим на основе отношения процентных доходов к портфелю. Следующий этап — построение временных рядов по этим средним ставкам. Затем по построенным данным и данным наблюдений по динамике отобранного рыночного индекса определим наличие и характер статистической (линейной) связи между рассматриваемыми показателями.
Такая же методология может быть применена и по другим портфелям или усредненно в целом для портфеля активов и пассивов банка. Рассмотрим пример, в котором на основе построенной выборки определена статистическая зависимость между доходностью активов (кредиты) и пассивов (депозиты):
Y (кредиты) = 6,1 + 0,72х;
Y (депозиты) = 3,08 + 0,37х,
где х — MosPrime.
В нашем примере чувствительность ставки по кредитному портфелю — 0,72 и, если балансовая позиция равна 100, ссудный портфель, взвешенный на чувствительность, составит 72. С процентно-чувствительными активами в размере 100 и их чувствительностью в размере 0,72 и процентно-чувствительными пассивами в размере 120 и соответствующей чувствительностью 0,37 простой гэп составит: 100 - 120 = -20 и стандартизированный: 0,72*100 - 0,37*120 = 27,6.
Это происходит из-за того, что колебание процентной ставки i генерирует изменение доходности активов в размере 0,72*i и изменение платности пассивов — соответственно 0,37*i. Итоговое изменение процентной маржи будет выглядеть следующим образом:
Δ M = (стандартизированный гэп) *Δ i.
Рассмотренный подход позволяет учесть тот факт, что процентная маржа зависит не только от абсолютной величины гэпа, но и от чувствительности процентных ставок по активам и пассивам банка к изменению рыночных процентных ставок.
Применяемые и перспективные способы хеджирования процентного риска
Управление процентным риском предполагает решение задачи максимизации процентной маржи в течение цикла изменения процентных ставок. Существует несколько подходов к управлению гэпом:
— поддерживать диверсифицированный по ставкам, срокам, секторам экономики портфель активов, стремясь к обеспечению его высокой ликвидности, максимально балансировать активы и пассивы по срокам погашения;
— к каждому этапу цикла процентных ставок применять соответствующую стратегию управления активами и пассивами банка. Например, на этапе низких процентных ставок при ожидании их роста целесообразно увеличивать сроки заимствования средств, сокращать объем кредитов с фиксированными процентными ставками, сокращать сроки инвестиций, привлекать долгосрочные займы, закрывать кредитные линии.
Таким образом, основная задача управления активами и пассивами — формирование представления о будущем движении процентных ставок. Отсутствие последнего требует наличия «нейтральной» позиции относительно процентного риска.
Рассмотрим, какие способы управления процентным риском имеются в распоряжении коммерческих банков. Среди них: а) иммунизация процентной маржи; б) проведение активной политики хеджирования; в) использование множественных гэп-позиций; г) лимитирование процентного риска.
Иммунизация процентной маржи
Если банком принято решение об иммунизации процентной маржи, это означает, что гэп с учетом фондирования должен стремиться к нулю. Добиваться этой цели банк может двумя способами: во-первых, стремиться в ходе осуществления бизнеса минимизировать процентный гэп и, во-вторых, закрывать гэп сделками хеджирования.
Допустим, согласно отчету по процентному риску (см. табл. 3) банк имеет отрицательный процентный гэп на заданном временном периоде в размере -10,7 (без учета разрыва ликвидности, который составляет +18,7). С целью иммунизации процентной маржи целесообразно стремиться к привлечению ресурсов по фиксированным ставкам и размещению по плавающим, при этом долг на основе фиксированных ставок необходимо установить на уровне 10,7, чтобы покрыть процентный гэп. Это означает, что оставшаяся доля средств (18,7 - 10,7 = 8) должна быть привлечена на основе плавающих процентных ставок. Рассмотренное решение: фиксированные ставки по фондированию в 10,7 и плавающие в размере 8 нейтрализуют и процентный риск, и риск ликвидности.
Приводится фрагмент статьи. Полную версию читайте в журнале.
Оценить:
5 0
9. ОСНОВНЫЕ ФОРМЫ ПРОЦЕНТНОГО РИСКА
Перейдем к рассмотрению на примерах основных форм процентного риска. В соответствии с выше приведенным определением, имеются четыре основные формы процентного риска, изображенные на рис. 1.
Эта форма риска является главной и наиболее часто обсуждаемой.
Предположим, что в активе банка имеется кредитный договор на сумму 100 000 руб. со сроком в один год с ежемесячной уплатой процентов по фиксированной ставке 12% годовых. Пусть источником кредитования служат вклады до востребования на ту же сумму по ставке 7% годовых. Будем считать, что банк не имеет других, кроме перечисленных, активов и обязательств, чувствительных к изменению процентных ставок.
Предположим далее, что через пять месяцев рыночные процентные ставки выросли до 15% и 10% соответственно. По кредитному договору банк продолжает получать 12%. Одновременно банку необходимо повысить ставки по вкладам до востребования до нового установившегося значения, иначе может возникнуть их отток. А это, в свою очередь, может вызвать нехватку средств для своевременного выполнения обязательств. Поэтому стоимость финансирования данного актива возрастет при неизменном потоке доходов. В результате чистый доход от данного актива уменьшится.
Изобразим генерируемые процентные доходы в виде диаграммы.
Первый ряд данных изображает проценты полученные, а второй -уплаченные (рис. 11).
Рис. 11. Потоки процентных платежей
Поток чистых процентных платежей будет выглядеть так (рис. 12).
Если рыночные ставки упадут, например, до 10% и 5% соответственно, то возникнет противоположная ситуация. В этом случае банк уменьшит ставки по вкладам, не опасаясь их оттока, так как другие банки делают то же самое, и этим увеличит свой доход, а значит и стоимость банка (рис. 13).
Теперь предположим, что кредит финансируется за счет срочного депозита с тем же сроком. Тогда любое изменение процентных ставок совсем не отразится в течение двух лет на процентных платежах по кредиту и депозиту. Не изменится и чистый процентный доход. Мало изменится и экономическая стоимость банка, если предположить, что ставки изменяются параллельно, то есть если изменение одной из ставок сопровождается изменением другой примерно на ту же величину. Некоторое изменение стоимости банка, все-таки произойдет, так как те же величины денежных потоков дисконтируются по измененным ставкам.
Рис. 12. Чистые процентные платежи
Рис. 13. Чистые процентные платежи
Сделаем расчеты изменения экономической стоимости банка, вызванные изменением процентных ставок.
Стоимость кредита, вызванная ростом ставок с 12% до 15% за семь месяцев до его погашения, составит, согласно формуле (12):
D Р = - 100000× а 7; 0,0125 х(0,0125-0,01) = - 100000х
х6,6627х0,0025 = - 1665,68 руб.
Уменьшение стоимости кредита объясняется тем, что кредит генерирует поток процентных платежей по ставке, меньшей по сравнению с рыночной.
Вклады до востребования не имеют срока погашения, и поэтому, в соответствии с формулой (13), на их экономическую (нарицательную) стоимость изменение ставок не влияет. Такой вывод вполне соответствует практике. Чтобы избежать оттока вкладов до востребования, либо их слишком большого притока, банк должен постоянно изменять ставку по ним в соответствии с рыночными условиями. Можно считать, что для вкладов до востребования нарицательная стоимость совпадает с номинальной стоимостью.
В соответствии с формулой (7), изменение экономической стоимости банка будет равно - 1665,68 руб.
При понижении же кредитных ставок до 10% стоимость кредита и банка увеличится на величину:
D Р = - 100000× а 7; 0,0083 х(0,0083-0,01=
100000х6,7773х(- 0,0017) = 1152,14 руб.
На практике активы и обязательства банка состоят из множества различных статей. Изменение стоимости банка, вызванное изменением процентных ставок, определяется по формуле (5.6) как разность суммарных изменений активных и пассивных статей.
Как уже отмечалось выше, в начале 80-х годов в США риск установления новой цены послужил причиной многочисленных банкротств. В то время банки традиционно принимали относительно краткосрочные вклады, используя эти поступления с тем, чтобы выдавать долгосрочные ипотечные займы с фиксированной процентной ставкой на покупку жилья. После отмены государственного контроля над процентными ставками, выплаты процентов по вкладам стремительно возросли в результате сложившихся к тому времени в США экономических условий. После того, как краткосрочные вклады были возобновлены по более высоким рыночным ставкам, выплаты процентов по вкладам значительно превысили доходы от долгосрочных ипотечных займов, приведя к отрицательной процентной марже. И банки ничего не могли предпринять по этому поводу. Им приходилось сохранять вклады для того, чтобы финансировать займы, поэтому у них не было другого выбора, кроме как платить по существующим более высоким процентным ставкам. И они не могли повысить ставки по долгосрочным активам, которые они финансировали с помощью средств вкладов, так как они были заперты фиксированными ставками на сроки от 25 до 30 лет.
Для примера рассмотрим зависимость от рыночных ставок экономической стоимости кредита, предоставленного на 25 лет по ставке 9% годовых (рис. 14).
Рис. 14. Экономическая стоимость кредита
Из графика следует, что при повышении ставок до 12% кредит теряет 23,5% своей экономической стоимости.
Чтобы застраховаться от процентного риска, эмитенты долгосрочных облигаций в США используют оговорку об отзыве, или о праве долгосрочного выкупа облигаций. Если облигация содержит такую оговорку, то при понижении рыночных процентных ставок очень вероятно, что эмитент объявит об отзыве выпущенных им облигаций. Это означает, что все выпущенные облигации будут погашаться до истечения установленного для них срока, и у владельца облигации нет иного выбора, кроме как возвратить имеющиеся у вас облигации и вложить свои деньги куда-либо еще. Облигации без такой оговорки называются безотзывными. Свободно отзываемые облигации могут быть отозваны в любое время, облигации с отложенным отзывом не могут быть погашены до истечения некоторого срока с момента их выпуска. Во втором случае выпуск как бы становится безотзывным в течение периода отсрочки, а после этого переходит в категорию свободно отзываемых. Частичной компенсацией инвестору служит отзывная премия, выплачиваемая вместе с номиналом облигации в момент отзыва.
На экономическую стоимость финансовых инструментов с плавающей ставкой изменение рыночных процентных ставок влияет меньше, чем на аналогичные инструменты с фиксированной ставкой. Базовая ставка служит своеобразным стабилизатором, который направляет изменение договорных ставок вслед за изменением рыночных. Тем не менее, экономическая стоимость таких инструментов тоже не остается постоянной, так как базисная ставка может меняться иначе, чем рыночная. Изменение экономической стоимости может происходить также и за счет того, что изменение рыночной ставки не совпадает по срокам с изменением базисной ставки. В качестве вмененной ставки, используемой для расчета изменения стоимости финансового инструмента с плавающей ставкой, естественно рассматривать фиксированные ставки по аналогичным инструментам.
Рассмотрим пример. Предположим, что банк выдал кредит на один год по ставке LIBOR+3%, и переоценкой каждые три месяца. В день выдачи кредита ставка LIBOR равнялась 10,5%.
Предположим, что через три месяца ставка LIBOR поднялась до 10,9%, а фиксированная ставка по годовым кредитам до 14,1%. Тогда на следующий процентный период разница между договорной и рыночной ставками составит 0,2%.
Если бы договор заключался по фиксированной ставке, то эта разница равнялась бы 0,6%. Уменьшение нарицательной стоимости кредита оказалось бы большим.
Следует отметить, что если для банка использование плавающих процентных ставок служит защитой от риска изменения стоимости финансового инструмента, то для заемщика оно является источником риска ликвидности. Дело в том, что процентные платежи заемщика соотносятся с его доходами от продаж. Неопределенность величины процентных платежей вносит неопределенность в величину оборотных активов предприятия, и тем самым создает угрозу способности предприятия рассчитываться по своим обязательствам. Особенно это актуально для предприятий, использующих большой процент заемных средств. Поэтому при условии ожидания, что процентные ставки в будущем будут колебаться около существующего уровня, равноценной альтернативой кредиту с фиксированной ставкой служит для предприятия кредит на тех же условиях с заменой фиксированной ставки на несколько меньшую плавающую. Разница в ставках как бы служит компенсацией за неопределенность будущих процентных платежей. Эта разница может быть учтена при построении моделей управления процентными рисками.
Если же имеются ожидания роста (соответственно, снижения) процентных ставок, то предприятию выгоднее взять кредит по фиксированной (соответственно, плавающей) ставке.
Для отдельных групп финансовых инструментов, находящихся в портфеле банка, можно рассмотреть зависимость между процентными ставками по этим инструментам и сроками, оставшимися до их погашения. Например, это можно сделать для облигаций, векселей, кредитов, вкладов населения. Важно, чтобы инструменты, отнесенные к одной группе, были примерно одинаковы по показателям риска и ликвидности. Например, такую группу могут составить государственные бескупонные облигации разных сроков выпуска, кредитные договоры с заемщиками одного класса кредитоспособности и т. д.
Для графического изображения такой зависимости по оси ординат откладывается уровень процентной ставки, по оси абсцисс - время до погашения. При различных состояниях рынка эта зависимость, называемая также временной структурой процентных ставок, или кривой доходности, может иметь различную форму.
Наиболее распространенной формой кривой является плавно растущая кривая. Она показывает, что по мере увеличения срока погашения доходность растет, и покупатели, желающие купить облигации с более длительным сроком погашения и, следовательно, более рисковые, могут рассчитывать на более высокий доход. Если крутизна кривой доходности вдруг начинает резко возрастать, то это обычно служит признаком усиления инфляции, в результате чего могут также повыситься процентные ставки. Иногда кривая доходности может направляться вниз и даже принимать перевернутую форму. Такая ситуация происходит в том случае, когда центральный банк поднимает краткосрочные ставки процента в попытке снизить инфляцию. Обычно это служит признаком того, что ставки процента достигли максимума и скоро начнут падать . Информация об изменениях формы и расположения кривых доходности полезна при формулировании представлений о поведении процентных ставок в будущем и о том, как это поведение отразится на динамике курсов и сравнимых доходах. На рис. 15 изображены два основных вида кривой доходности.
Рис. 15. Варианты кривой доходности
Существуют три основные теории, ставящие своей задачей объяснение формы кривых дохода.
Теория ожиданий утверждает, что долгосрочные процентные ставки определяются ожиданием краткосрочных ставок, относящихся к рассматриваемому периоду. Эта теория основывается на принципе равновесия спроса и предложения в условиях совершенного рынка. Математически это означает, что долгосрочные процентные ставки равны среднему геометрическому ожидаемых будущих краткосрочных процентных ставок.
Например, пусть сегодня процентные ставки на ценные бумаги со сроком один год равны 11,5%. Ожидается, что через один, два и три года ставки по таким бумагам будут равняться соответственно 10,5%; 11,2%; 11,8%. Тогда сегодняшняя процентная ставка r по бумагам с четырехлетним сроком погашения удовлетворяет уравнению:
Решив его, найдем r =11,1%.
Теория предпочтения ликвидности утверждает, что инвесторы предпочитают бумаги с более коротким сроком погашения. Считается, что они несут меньше риска, и поэтому вкладчики готовы покупать их по более высокому курсу. Согласно этой теории, если рынок ожидает, что ставки не будут меняться, то кривая доходности имеет положительный наклон. Инвестор получит больший доход, если приобретет долгосрочную бумагу вместо последовательного приобретения краткосрочных бумаг в течение того же периода времени.
Теория сегментации рынка исходит из того, что он поделен на сегменты, в каждом из которых действуют определенные участники. Ставка процента для каждого сегмента зависит от спроса и предложения ресурсов в этом сегменте. Поэтому нет прямой связи между уровнем кратко-, средне- и долгосрочных ставок.
При изменении кривой доходности цена финансовых инструментов изменяется по-разному в зависимости от их сроков до погашения.
Риск кривой доходности возникает тогда, когда непредвиденные изменения конфигурации и формы кривой графика доходов оказывают негативное воздействие на доход банка и лежащую в основе операции экономическую стоимость. Например, лежащая в основе операции экономическая стоимость долгосрочной позиции по 10-летним правительственным облигациям, покрытым короткой позицией из 5-летних казначейских векселей США, может резко упасть, если кривая дохода резко пойдет вверх, даже если позиция была хеджирована (застрахована) против параллельных движений в кривой доходов.
Метод прогнозирования кривой доходности используется при торговле долгосрочными облигациями. Чем длиннее срок облигации, тем сильнее изменяется ее курсовая стоимость при изменении процентных ставок. Этот метод сопряжен с высокой степенью риска, поскольку опирается в значительной мере на несовершенный прогноз будущих рыночных процентных ставок. Данный метод имеет целью получение привлекательных приростов капитала, когда ожидается снижение рыночных процентных ставок, и сохранение капитала, когда предполагается их повышение.
Если ожидается снижение рыночных ставок, то инвесторы покупают выпуски с длинным сроком погашения и низкой купонной ставкой. Поскольку резкие колебания рыночной ставки процента длятся обычно недолго, биржевые брокеры по облигациям пытаются получить как можно больше в возможно более короткий период времени. Фондовые покупки в кредит также используются в качестве источника спекулятивной прибыли. Когда ставки начинают выравниваться и расти, эти инвесторы изымают свои деньги из долгосрочных облигаций, перемещая их в высокодоходные выпуски с короткими сроками погашения.
Плавающие процентные ставки состоят из двух компонентов: базовой ставки, как правило, в виде межбанковской ставки предложения (LIBOR, PIBOR и др.) и фиксированной надбавки, размер которой определяется особенностями договора. В кредитном (депозитном) договоре указывается порядок корректировки плавающих процентных ставок. Например, оговаривается, что пересмотр уровня процентов на новый процентный период производится с учетом значения конкретного вида процентной ставки LIBOR за два дня до начала нового процентного периода.
Важный источник процентного риска (обычно называемый базисным риском) возникает в результате несовершенной корреляции при регулировании процентов, полученных и уплаченных по различным финансовым инструментам, не имеющим различий во всех других своих характеристиках, при их переоценке. Когда процентные ставки изменяются, эти различия могут вызвать неожиданные изменения в потоках денежных средств и в размере получаемой маржи, возникающей между стоимостью активов и обязательств.
Например, стратегия рефинансирования годовых кредитов с ежемесячной переоценкой на основе процентной ставки по одномесячным векселям казначейства США годовым депозитом, стоимость которого ежемесячно переоценивается на базе ставки LIBOR на один месяц, подвергает банк риску неожиданного изменения маржи между двумя индексированными ставками. В случае, изображенном на рис. 16, базовые ставки изменяются параллельно, разность между ними остается постоянной. Поэтому чистые процентные доходы от двух рассматриваемых финансовых инструментов остаются неизменными.
Рис. 16. Базисные ставки (вариант 1)
А теперь предположим, что базисные ставки будут меняться так, как изображено на рис. 17.
Рис. 17. Базисные ставки (вариант 2)
Мы видим, что разница между базисными ставками по кредиту и депозиту, начиная от первоначального момента, возрастает и достигает своего максимального значения к 5-му периоду. Затем она убывает, и возвращается к первоначальному уровню в 8-м периоде. В промежуток времени от 1-го до 8-го периода банк получает дополнительную прибыль в сравнении со случаем параллельного изменения базовых ставок. В оставшееся время банк несет дополнительные убытки, так как разница оказывается меньше первоначальной.
Как указывается в документах Базельского комитета, все более значительным источником процентного риска становятся опционные сделки, заключение которых характерно для многих видов банковских активов и обязательств. Формально опцион дает своему владельцу право, но не обязательство покупать, продавать или каким-то образом изменять поток денежных средств, связанный с финансовым инструментом. Финансовые инструменты со встроенными опционами играют важную роль в неторговых операциях банка. Они включают различные виды облигаций и векселей с условиями опциона “put” или “call”, а также кредиты, дающие заемщику досрочное право погашения задолженности. Кроме того, сюда входят различные депозитные инструменты без указания срока погашения, которые дают вкладчикам право отзыва средств в любое время, часто без уплаты каких-либо штрафов. Без соответствующего управления несовпадающие сроки погашения, свойственные таким инструментам, могут создать значительные риски, особенно для тех, кто пытается их продать, поскольку имеющиеся опционы используются, как правило, в интересах их держателя и в ущерб продавцу.
В России любой вклад частного лица содержит для банка опционный риск. В соответствии с пунктом 2 статьи 837 Гражданского кодекса РФ: “По договору банковского вклада любого вида банк обязан выдать сумму вклада или ее часть по первому требованию вкладчика, за исключением вкладов, внесенных юридическими лицами на иных условиях возврата, предусмотренных договором”. Таким образом, любой вклад физического лица в российском банке представляет собой финансовый инструмент с неопределенным денежным потоком, влияние которого на процентный риск трудно оценить.
Например, пусть для финансирования кредита со сроком погашения в один год банк использует срочные вклады населения со средним сроком тоже в один год. Если не учитывать фактор опционного риска, то можно считать, что процентный риск сведен к минимуму. Но поскольку физические лица вправе востребовать основную сумму вклада в любой момент, то при росте процентных ставок вкладчики могут воспользоваться этим своим правом с тем, чтобы вложить деньги на более выгодных условиях, хотя бы и потеряв часть процентов при расторжении прежнего договора. Если таких вкладчиков будет достаточно много, то для банка возникнет ситуация потери ликвидности. Чтобы избежать ее, банк вынужден будет предлагать вкладчикам новые, более выгодные условия договора, тем самым теряя часть своей процентной прибыли.
Чтобы как-то обезопасить себя от воздействия фактора досрочного изъятия денежных средств, банки оговаривают возмещение ущерба на этот случай. Наиболее общим вариантом защиты банков является процентный штраф за преждевременное изъятие средств с депозита. В заключаемом депозитном договоре банк отражает некоторые или все процентные издержки, которые он может понести. В США, как правило, устанавливается период, за который проценты при досрочном изъятии вклада не выплачиваются. Для депозитных сертификатов на шесть и двенадцать месяцев этот период составляет три месяца, для долгосрочных сертификатов со сроком более двух лет он равен 6 месяцам. Например, если владелец 12-месячного сертификата погасит его через 57 дней после выпуска, то он совсем не получит процентов, если через 157 дней, то проценты будут выплачены лишь за 67 дней.
Зависимость процентных выплат по 12-месячному сертификату с 12-процентной ставкой “с точностью до месяцев” изображена на рис. 18. По горизонтальной оси отмечено количество полных месяцев, в течение которых сертификат находился у владельца до его погашения. По вертикальной оси - ставка процента за этот период.
Рис. 18. Различные зависимости процентных выплат
Риск процентных ставок (процентный риск) заключается в снижении прибыльности операций банка либо возникновении потерь вследствие негативного воздействия изменения процентных ставок по привлекаемым и размещаемым ресурсам, несбалансированности активов и пассивов банка по срокам и стоимости.
В работе И.В. Ларионовой под процентным риском понимается риск возможного снижения маржи банка вследствие негативного непредвиденного изменения процентных ставок на рынке.
На рис. 5.1 показан процентный риск при использовании фиксированных процентных ставок.
Рис. 5.1. Кредитование с фиксированной процентной ставкой
Определяющее значение для оценки возможных убытков имеет согласованность в изменении процентных ставок по пассивам (привлекаемым ресурсам для кредитования) и активам. Так, если ставка по кредиту переменная, корректируется один раз в год и ставка процента по привлеченным средствам, за счет которых финансируется этот кредит, также пересматривается ежегодно по согласованной формуле, то риск процентных ставок отсутствует. Но если ставка по привлеченным средствам даже по согласованной формуле изменяется, например, раз в месяц, то в условиях роста рыночных процентных ставок процент по кредиту большую часть кредитного периода может быть ниже ставки по долговым обязательствам (рис. 5.2).
Рис. 5.2. Несинхронное изменение процентных ставок
В этом случае банк будет нести финансовые потери, которые он сможет компенсировать лишь за счет пересмотра процентной ставки в следующий период. Поэтому, чем более тесно согласованы моменты изменения ставок (цены) по привлекаемым и размещаемым ресурсам, тем меньше риск процентных ставок.
Проблема, стоящая перед банками при долгосрочном ипотечном кредитовании, имеет двойственный характер, поскольку необходимо обеспечить, с одной стороны, доходность операций по кредитованию, с другой - доступность кредитов для заемщика.
Вводя различные кредитные инструменты, банки стремятся снизить риск процентных ставок в условиях инфляции, а также быстро меняющегося финансового рынка. Управление процентным риском осуществляется путем управления соответствием активов и пассивов.
Банки стараются сбалансировать изменение стоимости банковских фондов с изменением процентных ставок по выданным кредитам. В условиях отсутствия показателей рыночных кредитных ставок банки выдают кредиты, номинируемые в валюте, как правило в долларах США. Однако такая привязка не позволяет избежать риска процентной ставки, так как изменение обменного курса доллара США не совпадают с изменением рыночной ставки процента. Однако, если пассивы банка также деноминированы в валюте, такой подход позволит снизить риск процентных ставок.
При кредитовании в долларах США возникает валютный риск. Фактически подобного рода кредиты могут быть предоставлены только тем заемщикам, которые имеют стабильные доходы в долларах.
Риск процентных ставок существенно зависит от типа кредитного инструмента, его соответствия общей экономической ситуации в стране. Более подробно о взаимосвязи инструментов ипотечного кредитования и риска процентной ставки см. в главах 7, 8
Изменение процентных ставок друг относительно друга порождают такое понятие как процентный риск. Простыми словами, этот риск представляет собой вероятность недополучения прибыли (или даже вероятность получения убытка) в результате того, что процентные ставки изменятся, со временем, в неблагоприятную сторону.
В общем и целом, процентный риск можно подразделить на две основные категории в зависимости от того в каком положении вы находитесь:
- Процентный риск для лица (или организации) находящегося в положении заёмщика. Это когда вы занимаете деньги под определённый процент;
- Процентный риск для лица (физического или юридического) находящегося в положении кредитора. А это, соответственно, когда вы сами даёте деньги другому лицу под определённый процент.
В роли заёмщика может быть как юридическое лицо, предприятие или организация берущие деньги в долг для своего развития, так и любое физическое лицо, например, человек взявший кредит на покупку машины или оформивший ипотеку.
В данном случае риск состоит в том, что со временем процентные ставки по кредитам будут снижены. То есть, получится такая ситуация, когда приходится выплачивать кредит по ставке, например, в 25% годовых, в то время, когда в настоящее время уже можно оформить точно такой же кредит по ставке в 15%. Впрочем, для решения данной проблемы можно воспользоваться услугой рефинансирования кредита, но это уже совсем другая история.
Кредитором, может выступать как юридическое лицо (банки или любые другие кредитные организации), выдающие денежные средства под конкретный, заранее оговоренный процент годовых, так и физическое лицо (например, если вы заняли деньги соседу под расписку, с условием погашения основной суммы долга и процентов по нему в определённы срок).
Кроме этого, кредитором можно назвать любого инвестора вложившего свои деньги в облигации. Ведь, по сути своей, любой эмитент выпустивший в обращение облигации (будь то акционерная компания или даже государство, неважно) берёт деньги в долг у тех, кто эти облигации покупает.
Процентный риск кредитора может, например, проявляться в том, что купленные вами ценные бумаги с фиксированной доходностью (например, облигации) в момент, когда доходность по ним превышала среднюю процентную ставку, окажутся относительно менее доходными или даже убыточными кода средняя процентная ставка повысится и (или) повысится уровень инфляции. Очевидно, что процентный риск особенно проявляется при операциях с долгосрочными .
Пример процентного риска
Приведем простой пример наглядно показывающий процентный риск. Положим, инвестор Василий Пупкин решил вложить свои деньги в долгосрочные государственные облигации с процентной доходностью 8% годовых.
Решение Василия основано на том, что, во-первых 8% больше чем 4% которые может принести ему депозит в банке, во вторых уровень инфляции на данный момент составляет 3,5% (что опять же меньше доходности облигаций в 8%) ну и наконец, в третьих облигации это довольно консервативный и надежный финансовый инструмент.
Сказано, сделано. И вот Василий, ставший счастливым обладателем вышеупомянутых облигаций, сталкивается с тем, что через год уровень инфляции в стране поднимается до 10 процентов. Получается, что владение облигациями с доходностью в 8% приносит ему ежегодный убыток в 2% и, мало того, простой депозит в банке (ставка которого выросла вместе с инфляцией до 12%) оказывается в данной ситуации куда более эффективным способом вложения денежных средств.
Кроме того стоимость самих облигаций при этом заметно снизится и Василию не удастся выгодно их продать по крайней мере до тех пор пока средняя процентная ставка не вернется к своему прежнему уровню.