Предназначенные для передачи от одного лица к другому.
Своп на совокупный доход (Total Return Swap), соглашение о , в котором одна сторона осуществляет платежи на базе определенной процентной ставки, либо фиксированной или плавающей, в то время как другая сторона осуществляет платежи, основанные на доходности от базового актива, которая включает не только производимый активом доход, но и любой прирост капитала. В свопах на совокупный доход базовый актив, как правило, называемый «актив-ориентир», обычно является фондовым индексом, кредитом или облигациями. Этот актив принадлежит стороне, получающей платежи по установленной процентной ставке.
В свопе на совокупный доход сторона, получающая доходность, получит любой доход, произведенный активом, а так же получит прирост его стоимости, если цена актива будет увеличиваться в течение срока действия свопа. В свою очередь, получатель совокупного дохода должен платить владельцу актива установленную процентную ставку в течение срока действия свопа. Если цена актива в течение срока действия договора упадет, то получатель совокупного дохода будет обязан оплатить владельцу актива сумму, на которую актив-ориентир упал в цене.
Кредитная нота (Credit-Linked Note) — , платежи по которой зависят от наступления определенного кредитного события или изменения кредитного показателя (рейтинга, качества и т.п.) какого-либо лица или пула активов. Например, выплаты по кредитной ноте могут быть поставлены в зависимость от уровня потерь (
Кредитные деривативы – это контракты, выплаты по которым зависят от кредитоспособности одной или нескольких организаций или стран. Фактически они обеспечивают страхование на случай дефолта конкретной организации; такая организация называется базовой (reference entity), а ее дефолт – кредитным событием (credit event). Это объясняет тенденцию, согласно которой банки выступают, как правило, покупателями кредитных деривативов, а страховые организации являются их крупнейшими продавцами.
Если говорить о кредитных деривативах применительно к российскому законодательству, то можно напомнить фрагмент статьи 929 ГК РФ:
«2. По договору имущественного страхования могут быть, в частности, застрахованы следующие имущественные интересы:
3) риск убытков от предпринимательской деятельности из-за нарушения своих обязательств контрагентами предпринимателя или изменения условий этой деятельности по не зависящим от предпринимателя обстоятельствам, в том числе риск неполучения ожидаемых доходов – предпринимательский риск (статья 933)».
Статья 933 ГК РФ устанавливает определенные особенности страхования предпринимательского риска, в частности, по договору страхования предпринимательского риска может быть застрахован предпринимательский риск только самого страхователя и только в его пользу. Договор страхования предпринимательского риска лица, не являющегося страхователем, ничтожен, а договор страхования предпринимательского риска в пользу лица, не являющегося страхователем, считается заключенным в пользу страхователя.
Кредитные деривативы позволяют организациям торговать кредитными рисками точно так же, как они торгуют рыночными рисками. Это дает им возможность активно управлять своими портфелями кредитных рисков, покупая и продавая кредитные деривативы.
Кредитные деривативы имеют многочисленные формы и размеры, и существует много способов группировать их в различные категории. Рассмотреть все мыслимые варианты в одной статье не представляется возможным, поэтому здесь будут рассмотрены только основные модификации.
Кредитные деривативы на одну базовую организацию
Кредитные деривативы на одну базовую организацию связаны с защитой против дефолта единственной базовой организации. Они представляют собой самый общий тип кредитных деривативов, и бóльшая часть торговой активности на рынке связана именно с ними. Рассмотрим главные особенности самого распространенного кредитного дериватива на одну базовую организацию – свопа кредитного дефолта.
В его самой общей или простой форме своп кредитного дефолта – a credit default swap (CDS) – представляет собой контракт, по которому покупатель защиты соглашается осуществлять периодические платежи на протяжении определенного числа лет (срока действия CDS) продавцу защиты в обмен на платеж в случае дефолта базовой организации. Премии CDS могут выплачиваться ежемесячно, ежеквартально, раз в полугодие или раз в год, хотя постепенно складывается тенденция к ежеквартальным выплатам, а наиболее распространенные сроки действия – три, пять и десять лет, причем срок пять лет наиболее распространен. Премия устанавливается как процент от общей суммы купленной защиты (значимой суммы контракта).
Пусть 1 апреля 2011 года две стороны заключили контракт – пятилетний своп кредитного дефолта. Допустим также, что основная сумма кредитных обязательств согласно свопу (значимая сумма контракта) равна 100 млн. руб. и для защиты от дефолта базовой организации покупатель соглашается выплачивать 60 базисных пунктов ежегодно (напомним, пункт здесь 0.01% от основной суммы, то есть от 100 млн. руб.). Для простоты предположим, что выплаты производятся ежегодно.
Если базовая организация не объявит дефолт (то есть кредитное событие не произойдет), покупатель свопа выплатит продавцу защиты (свопа) по 600 000 руб. 1 апреля 2012, 2013, 2014, 2015 и 2016 годов – всего за пять лет 3 000 000 руб. или 3% страхуемой суммы, а продавец защиты просто положит их «себе в карман».
Однако если случится дефолт, продавец защиты становится ответственным за разницу между значимой суммой долгового обязательства базовой организации, и стоимостью погашения (имеется в виду сумма погашенного долга, получаемая кредитором при банкротстве должника). В результате для контракта со значимой суммой 100 млн. руб., и исходя из предположения, что после дефолта обязательства базовой организации стоят 30 копеек за рубль, ответственность продавца свопа кредитного дефолта перед покупателем защиты в случае кредитного события составит 70 млн. руб.
Предположим, что покупатель CDS известит продавца о наступлении кредитного события 1 июля 2013 года (по истечении четверти третьего года). При наступлении кредитного события регулярные выплаты, которые покупатель защиты осуществляет ее продавцу, прекращаются. Однако поскольку эти выплаты производятся с запаздыванием, покупатель, как правило, должен будет внести заключительный взнос. В нашем примере покупатель должен перечислить продавцу часть объема ежегодных выплат, накопленную за период с 1 апреля 2013 года по 1 июля 2013 года (примерно 150 000 руб.), а все последующие выплаты аннулируются.
Общий объем выплат в течение года, выраженный в процентах от значимой суммы контракта, называется спрэдом свопа кредитного дефолта или спрэдом CDS (CDS spread ).
Кредитные деривативы на несколько базовых организаций
Их еще называют пакетными свопами кредитных дефолтов. В пакетный своп кредитных дефолтов входит большое количество базовых компаний, например таких, которые представлены в кредитном портфеле банка.
Представим себе банк, который имеет портфель ссуд, предоставленных различным организациям, и который хочет приобрести определенную защиту от потерь, связанных с неплатежами по его портфелю. Банк может получить желаемую защиту, заключая контракт с продавцом кредитных деривативов на предмет первого дефолта из определенного набора базовых организаций. В этом случае набор составляется из индивидуальных базовых организаций, представленных в кредитном портфеле банка.
Банк соглашается осуществлять периодические платежи продавцу защиты, а последний взамен обещает сделать платеж банку, если только любая из названных базовых организаций, входящих в набор, допустит дефолт по своим обязательствам. Однако поскольку это – набор до первого дефолта, то обязательство продавца защиты по контракту ограничено первым неплатежом. Контракт истекает после первого дефолта и, таким образом, случись дефолт по обязательству второй базовой организации, входящей в набор, у продавца защиты не будет никакого обязательства по оказанию помощи банку, то есть, банк несет весь объем любых потерь, которые возникнут после первого неплатежа.
Аналогичным образом можно определить продукты со вторым, третьим и т.д. дефолтами. Кредитные деривативы на несколько базовых организаций могут быть настроены как своп портфельного дефолта, посредством передачи риска, определенного не в терминах неплатежей индивидуальной базовой организации, представленной в портфеле, а скорее в терминах размера потерь, связанных с дефолтом по портфелю в целом. Например, в свопе портфельного дефолта с “размером первой потери”, скажем, 10 процентов, продавец защиты будет уязвим, если только отдельные индивидуальные дефолты необходимо приведут к более чем 10% потере в целом по портфелю. Точно также можно задать размеры второй, третьей и т.д. потерь.
Нетрудно видеть, что свопы кредитного дефолта по портфелю можно рассматривать как строительные блоки для создания обеспеченных синтетических долговых обязательств - collateralized debt obligations (CDOs).
Связанные кредитные ноты (Credit-Linked Notes – CLN)
Иногда отдельным инвесторам препятствуют заключать деривативные контракты (типа свопа кредитного дефолта) ограничения регулятора или собственная внутренняя инвестиционная политика. Связанные кредитные ноты позволяют таким инвесторам получать некоторые выгоды от кредитных деривативов как на одну базовую организацию, так и на несколько базовых организаций.
Связанная кредитная нота представляет собой финансовый инструмент, аналогичный облигации, с тем отличием, что привязан он к кредитному договору. С ее помощью банк получает возможность управлять кредитными рисками путем рефинансирования выданного кредита и передавать связанные с ним риски третьим лицам – инвесторам.
Строго говоря, связанная кредитная нота представляет собой своего рода договор, который банк, являющийся эмитентом CLN, заключает с инвесторами, – договор об участии в кредитном риске. Заключая договор об участии в кредитном риске, банк, предоставивший кредит заемщику, получает возможность передать инвестору права на долю в этой ссуде, а также часть рисков, связанных с полным или частичным невыполнением обязательств заемщика по кредиту, выданному банком. Оформление такого договора в мировой практике происходит путем выдачи ценной бумаги – связанной кредитной ноты, которая в последующем может торговаться на фондовом рынке. Таким образом, у банка появляется возможность дробить большие и рискованные кредиты на мелкие части и продавать их по отдельности сторонним инвесторам.
Здесь следует сделать важное замечание: оговорка «в мировой практике» сделана неспроста – российской законодательство не знает такой ценной бумаги как связанная кредитная нота (или просто кредитная нота); попытки ввести ее в российское законодательство предпринимались, но до настоящего времени не увенчались успехом. Поэтому информация о CLN носит только информационный характер.
По договору участия в кредитном риске размер денежных обязательств банка не может превышать суммы размера выплат, производимых заемщиком по кредитному договору. Выполнение обязательств банком перед участниками договора, покупающими CLN, может обеспечиваться залогом права требования банка по кредитному договору. Договор залога считается заключенным с момента возникновения у первого владельца прав на кредитные ноты, но не ранее возникновения у эмитента прав на получение выплат от заемщика.
Хотя банк может выступать одновременно и кредитором, и организатором выпуска CLN, но в любом случае выдающий кредит банк не несет кредитных рисков заемщика, так как по существу продает их инвесторам, покупающим кредитные ноты, ибо они становятся залогодержателями требования банка к заемщику.
В случае невыполнения или ненадлежащего выполнения обязательств по договору участия в кредитном риске эмитентом связанных кредитных нот (банком), права требований эмитента кредитных нот по кредитному договору, являющихся предметом залога, подлежат реализации по письменному требованию любого из владельцев кредитных нот.
При этом конечным ответственным лицом за погашение кредита и выполнение обязательства по погашению кредитных нот, в том числе в случае наступления кредитного события, является заемщик. В случае если до наступления срока погашения кредита не случится кредитного события (например, обязательства по кредиту не будут выполнены или заемщик будет признан банкротом), то кредитные ноты будут погашены по номинальной стоимости. В случае если кредитное событие все-таки произошло, кредитные ноты будут погашены досрочно в сумме, которая может быть определена как разница между номиналом ноты и стоимостью обязательства после наступления кредитного события.
Так происходит потому, что выпуск CLN предполагает, что банком будет заключен контракт типа свопа кредитного дефолта (CDS) заемщика с некоторым продавцом защиты. Отсюда слово «связанные» в названии кредитных нот. В мировой практике связанная кредитная нота представляет собой эмиссионную ценную бумагу, платежи по которой определяются CDS.
Преимущества для банка и заемщика в выпуске связанных кредитных нот, в отличие от традиционных кредитов, заключаются в отсутствии обеспечения, так как одним из препятствий на пути к получению кредита зачастую становится требование банка о предоставлении залога, ипотеки недвижимого имущества, поручительства. Здесь же кредитный риск ложится на инвесторов, а банки освобождаются от издержек, связанных с проверкой залогов. Но в этом может крыться опасность для финансовой системы в целом – последний мировой кризис показал серьезность этих опасений.
Кроме того, выпуск кредитных нот обычно характеризуется относительной быстротой проведения операции, что определяется менее жесткими требованиями по части предоставлении финансовой отчетности по международным стандартам и раскрытии информации.
Государства как базовые субъекты
В качестве базового субъекта в кредитных деривативах может выступать как корпоративное юридическое лицо, так и государство. Например, кроме возможности купить и продать защиту против дефолта юридического лица АВС можно также купить и продать защиту против дефолта, скажем, отдельных иностранных государств.
Действительно, основной механизм рынка CDS по существу тот же самый, независимо от того, является ли базой свопа юридическое лицо или государство-должник; различия обнаруживаются в отдельных пунктах контрактов. Например, контракты, в которых базой выступает государство-должник, могут признавать введение моратория и отказ от долга в качестве кредитного события (события, которое потребовало бы платежа со стороны продавца защиты), тогда как контракты, ссылающиеся на корпоративный долг, обычно не включают такие события.
Кратко:
Кредитные деривативы, являясь производными финансовыми инструментами, представляют собой финансовые контракты, которые позволяют передать кредитный риск от одного участника рынка к другому, тем самым способствуя большей эффективности как в оценке, так и распределении кредитного риска среди участников финансового рынка.
Кредитные деривативы позволяют «разбивать» риски различного типа, присущие тем или иным финансовым инструментам. Это дает возможность участникам финансовых рынков более эффективно выстраивать их реальную и желаемую подверженность риску. Однако это не единственное достоинство кредитных деривативов.
Другие выгоды, с ними связанные, включают:
1) Повышение ликвидности кредитного рынка:
2) Потенциально более низкие операционные затраты
3) Решение некоторых проблем, связанных с преодолением барьеров, установленных регуляторами.
Кредитные деривативы помогают банкам управлять подверженностью кредитному риску, в то же время сохраняя добрые отношения с клиентом.
Среди концептуальных вопросов развития банковской системы России, определенных Центральным банком РФ, особое место уделяется функциональным аспектам банковской деятельности в условиях переходного периода.
Наряду со стратегическими задачами развития платежной системы и совершенствования банковского обслуживания населения в числе наиболее актуальных выдвинута задача повышения эффективности взаимодействия банков с реальным сектором экономики.
Однако набор возможных решений сильно ограничен низким уровнем допустимого для банковской системы риска в условиях неразвитости финансовых рынков, слабой законодательной защиты прав кредиторов, низкого качества менеджмента и недостаточной эффективности систем управления рисками и внутреннего контроля в банках и, главное, недостаточной капитализации банковской системы.
Риски банковской системы глубоко институализированы и формально согласованы с правовой и социальной структурой эконо- мики.
Высокий уровень риска вложений средств в реальную экономику по сравнению с риском операций на финансовом рынке препятствует наращиванию кредитной активности банков. Кредиты реальному сектору экономики составляют порядка 30% в совокупных активах банковской системы России. Доля крупных кредитов (кредитных рисков) в активах банковского сектора в 2000 г. увеличилась и превысила 30%, т.е. отмечается значительная концентрация кредитных рисков у ограниченного круга заемщиков.
По оценкам самих банков, высокий кредитный риск является основным сдерживающим фактором перераспределения в реальный сектор экономики средств, аккумулированных банковской системой.
В этой связи особую важность приобретает управление кредитным риском, так как активизация кредитных операций должна сопровождаться созданием адекватной системы управления и контроля банковских рисков.
В рыночной экономике наиболее эффективны договорные механизмы распределения рисков, сопутствующих кредитованию реального сектора экономики.
К числу таких механизмов относятся предоставление синдицированных кредитов с разделением рисков между несколькими банками, страхование исполнения обязательств по выданным ссудам, а также использование кредитных производных финансовых инструментов (ПФИ), или, более кратко, кредитных деривативов.
Кредитные деривативы - это контракты, с помощью которых осуществляется передача кредитного риска от покупателя дериватива его продавцу. На мировом рынке ПФИ обращаются следующие основные виды контрактов1:
Кредитный дефолтный своп (Credit event/default swap) - это своп, по условиям которого покупатель свопа уплачивает продавцу определенное вознаграждение за право получить от него заранее установленный платеж в случае, если кредит, в обеспечение возврата которого заключен данный своп, не будет погашен, или в случае осуществления иного оговоренного в контракте события.
Своп на совокупный доход (Total retur
Облигации с купонным доходом, зависящим от выплат по кредитным деривативам (Credit-linked note, CLN) - это облигации, купонный доход по которым уменьшается на величину выплат по определенному кредитному деривативу.
МИРОВОЙ РЫНОК КРЕДИТНЫХ ДЕРИВАТИВОВ
Мировой рынок кредитных деривативов развивается экспоненциально быстро. Хотя он начал формироваться несколько позже рынков валютных, процентных и других видов ПФИ, операции банков с кредитными деривативами перестали быть экзотикой рынка и все чаще эти ПФИ включаются в арсенал средств управления кредитным риском ведущих банков мира.
По данным Британской банковской ассоциации (BBA), мировой рынок кредитных деривативов в начале 1998 г. составлял около 180 млрд долл., в начале 1999 г. - уже 350 млрд долл., а в начале 2000 г. объем открытых позиций составил 586 млрд долл.
Эксперты Британской банковской ассоциации прогнозируют, что к 2003 г. объем открытых позиций на рынке кредитных деривативов составит 1581 млрд долл. Ожидается 9-кратное увеличение масштаба рынка кредитных деривативов за 5-летний период - с 1998 по 2003 гг. Таким образом, уже на протяжении нескольких лет сохраняются высокие темпы роста объемов операций с кредитными деривативами, и постепенно этот сегмент рынка производных финансовых инструментов приобретает макроэкономическое значение.
В качестве предпосылок роста мирового рынка кредитных деривативов можно выделить следующие причины:
Основными и наиболее крупными участниками рынка кредитных деривативов являются банки. Это не удивительно, так как это согласуется с их кредитной функцией в рыночной экономике. Рынок кредитных деривативов в значительной степени обслуживает потребности банков по управлению кредитным риском. В 1999 г. 63% заявок на покупку и 47% на продажу кредитных деривативов было выставлено банками. Большинство сделок было направлено на снижение риска на одного заемщика при выдаче крупных кредитов. Хотя, конечно, полный перечень целей проведения операций гораздо шире: инвестирование, хеджирование, структурирование продуктов, управление рискованностью вложений с целью выполнения регулирующих норм по достаточности капитала, оптимизация структуры портфеля активов, диверсификация вложений и др.
Перечень участников рынка кредитных ПФИ не исчерпывается только банками. Рост объемов рынка во многом обусловлен вовлечением других групп финансовых институтов. Именно разнородность участников, многообразие их целей и различие в экономических функциях увеличивают глубину рынка, делают его более ликвидным.
Большую группу участников составляют брокерские и дилерские компании рынка ценных бумаг. Сами эти финансовые компании не выдают кредитов, поэтому целью проведения их операций является диверсификация активов и получение прибыли от осуществления торговых операций.
По мнению экспертов, можно прогнозировать увеличение активности на мировом рынке кредитных ПФИ и других участников, таких как страховые компании, инвестиционные фонды, пенсионные фонды и корпорации. Так, если в 1998 г. на долю страховых компаний приходилось 10% рынка, то уже через год их доля на рынке составляла 23%.
При использовании кредитных деривативов в значительной степени стираются границы между банковским и страховым бизнесом, так как отказ погасить банковскую ссуду рассматривается как страховой случай и приводит к соответствующим выплатам. Операции с ПФИ по своей сути представляют собой страхование финансовых рисков, т.е. рисков, возникающих в процессе финансовых отношений, тогда как традиционные формы страхования предусматривают, например, страхование от неблагоприятного воздействия сил природы, несчастного случая, пожара, наводнения и т.д.
На мировом рынке кредитных деривативов наибольшее распространение получил простейший вид кредитных деривативов - дефолтные свопы. В 2000 г. на их долю приходилось около 38% рынка. Постепенно увеличивается количество облигаций с купонным доходом, зависящим от выплат по кредитным деривативам. Их удельный вес на рынке составляет порядка 18%. Разнообразие продуктов, обращающихся на мировом рынке кредитных ПФИ, постоянно растет. Идет активный инновационный процесс, состоящий в генерации и последующей селекции участниками рынка инструментов, наиболее полно отвечающих их потребностям. Появляется много гибридных и синтетических продуктов.
Признанным центром мировой торговли кредитными деривативами является Лондон, на его долю в течение последних нескольких лет приходится 45-46% оборота сделок с кредитными деривативами. Однако, кроме организации торговли кредитными деривативами в традиционных формах, идет процесс создания специализированных высокотехнологичных Интернет-площадок по торговле кредитными ПФИ. Результатом этого процесса становится устранение тер- риториальных барьеров доступа к рынкам кредитных ПФИ, расширение региональной репрезентативности участников.
Остановимся несколько подробнее на деятельности двух из них. По мнению журнала (от 17 июля 2000 г.), сайт компании (Creditex) является одним из лучших в сети Интернет среди сайтов (B2B). специализируется на организации торговли кредитными деривативами базисным активом, по которым выступают облигации. Такие кредитные деривативы позволяют хеджировать риск неисполнения обязательств эмитентом облигаций.
Участниками торгов на площадке являются инвестиционные и коммерческие банки, страховые компании и хедж-фонды. Торги были начаты в апреле 2000 г. В течение первых трех месяцев с момента открытия торгов количество участников выросло с 12 до 50, оборот за этот период составил 200 млн долл., а уже к сентяб- рю суммарный оборот превысил 1 млрд долл.
К числу акционеров компании относятся такие крупнейшие банки, как, и др. Журнал (от 20 сентября 2000 г.) в качестве примера проведения сделок с кредитными деривативами рассказал о сделке французского банка, который хеджировался от кредитного риска 18 компаний на сум- му 283 млн долл., продав соответствующие кредитные дерива- тивы.
Компания зарегистрирована в США, имеет лицензию Национальной ассоциации дилеров ценных бумаг, кроме того, ее деятельность подпадает под регулирование Комиссии по ценным бумагам и биржам США. Компания имеет разрешение Агентства по лицензированию финансовой деятельности на организацию торговли в Великобритании и странах ЕС.
Другой площадкой по торговле кредитными деривативами, предлагающей гибридный доступ по телефону и через Интернет, является компания (Cre-ditTrade). В октябре 2000 г. исполнился год ее работы на финансовом рынке. Результаты деятельности компании характеризуются следующими цифрами:
Основными акционерами компании являются, и и другие.
Деятельность в Великобритании регулируется Агентством по лицензированию финансовой деятельности. В США деятельность компании регламентируется Комиссией по ценным бумагам и биржам и Комиссией по срочной биржевой торговле.
Использование Интернет-технологий, участие в проведении сделок банков и финансовых компаний из различных стран, новизна инструментов выступают потенциальными источниками риска по операциям с кредитными деривативами, поэтому важной тенденцией развития рынка кредитных деривативов является увеличение доли контрактов, заключаемых на стандартизированных условиях. Большую положительную роль в решении этой проблемы играет деятельность Международной ассоциации дилеров по свопам (ISDA). Ею были разработаны стандарты заключения (типовые договоры) кредитных деривативов. Удельный вес контрактов, заключаемых по данным стандартам, составил около 84%, и прогнозируется его рост до 90%. Стандартизация контрактов снижает риски, повышает ликвидность рынка, упрощает процедуру регулирования.
Как известно, пороговое значение величины рисков, которым может подвергаться банк, устанавливается в процентном отношении от собственных средств (капитала) банка. Операции с кредитными деривативами изменяют кредитный риск банка, что должно быть учтено при расчете достаточности капитала банка для покрытия рисков. Выработка соответствующих правил очень важна для коммерческих банков с позиций мотивации выхода на рынок кредитных ПФИ, а также для регулирующих органов с позиций создания адекватной системы контроля за рисками, вызванными этими операциями.
Представленная вашему вниманию таблица наглядно отражает масштабы совместной работы Международной ассоциации дилеров по свопам и национальных регулирующих органов по унификации правил учета кредитных деривативов при расчете достаточности капитала.
| Страна | Национальный регулирующий орган |
Месяц рассмотрения (по состоянию на январь 2001 г.) |
|
Великобри- тания |
Financial Services Authority |
Август 2000 г. |
|
Ирландия |
The Central Bank of Ireland |
Декабрь 1999 г. |
|
Февраль 2000 г. |
||
|
Август 2000 г. |
||
|
Сингапур |
The Monetary Authority of Singapore |
Сентябрь 2000 г. |
| The Hong Kong Monetary Authority |
Октябрь 2000 г. |
|
|
Австралия |
The Australian Prudential Regulatory Authority |
Апрель 1999 г. |
|
Июль 1999 г. |
||
|
Германия |
The Federal Banking Supervisory Office - FBSO (Bundesaufsichtsamt fur das Kreditwesen, BAKred) |
Сентябрь 1998 г. |
|
Июнь 1999 г. |
||
| The Belgian CBF |
Октябрь 2000 г. |
Данная таблица также показывает, что регулирующие органы во многих странах уделяют большое внимание рынку кредитных деривативов. В документах Базельского комитета по банковскому надзору отмечается, что именно кредитный риск вследствие слабого управления кредитным портфелем и низкого уровня менеджмента по-прежнему остается основной причиной банкротства коммерческих банков. В какой степени можно считать сниженным кредитный риск по выданной ссуде в случае приобретения банком, например, дефолтного свопа? Ведь банк все-таки подвержен кредитному риску, например, в случае двойного дефолта заемщика по ссуде банка или корпорации, предоставившей кредитную защиту, т.е. продавца кредитного дефолтного свопа в данном случае.
В этой связи Базельским комитетом были выработаны следующие критерии, которым должен отвечать приобретаемый кредитный дериватив. Содержащиеся в кредитном деривативе требования должны быть:
Свойства кредитных ПФИ как инструментов управления кредитным риском во многом определяются (являются производными) характеристиками этого вида риска. Особенностями кредитного риска являются индивидуальность его параметров для каждого заемщика, а также многопрофильность, зависимость от большого количества факторов, причем информация, необходимая для учета влияния этих факторов, часто оказывается недоступной. Валютный риск, напротив, может быть рассчитан по обменным курсам нескольких валют, а временные ряды за прошлые периоды известны и приведены в соответствующих базах данных. Указанные особенности в значительной степени затрудняют моделирование и расчет кредитного риска.
Вместе с тем кредитный риск отличается большей статичностью по сравнению, например, с валютным риском, что создает определенные предпосылки для эффективного управления им.
Кредитные деривативы, в отличие от других механизмов управления кредитным риском (залоговых обеспечений; финансовых гарантий; неттинговых соглашений), позволяют отделить кредитный риск от финансового актива, с которым он связан. Кредитный риск становится предметом купли/продажи, создается вторичный рынок кредитного риска, и цена на кредитный риск конкретного заемщика определяется рыночными методами на основе спроса и предложения.
ЧТО НУЖНО СДЕЛАТЬ ДЛЯ СОЗДАНИЯ РЫНКА КРЕДИТНЫХ ДЕРИВАТИВОВ В РОССИИ
Исходным моментом для создания рынка кредитных деривативов в России должно стать установление ясной и четкой регуляторной среды. Так как основными участниками рынка кредитных деривативов являются банки и объектом торговли становится кредитный риск, принятый банковской системой, по данному вопросу очень важна позиция Банка России. Необходим нормативный документ, определяющий основные принципы работы банков на рынке кредитных деривативов.
Хотя, безусловно, это только один аспект проблемы. Для развития рынка кредитных деривативов в России необходимо также рассмотреть вопросы налогообложения операций с данными инструментами, судебной защиты государством исполнения кредитных деривативов, формирования системы рейтинговых агентств, создания саморегулируемых организаций участников рынка ПФИ, выработки с их участием стандартов заключения сделок с кредитными деривативами и другие аспекты.
Толчком к развитию рынка кредитных деривативов в России могло бы послужить создание специализированной Интернет-площадки или организация торгов на одной из классических бирж. В этой связи можно отметить многолетнюю работу специалистов Азиатско-Тихоокеанской Межбанковской валютной биржи (г. Владивосток) по организации торгов дебиторской за-долженностью. В определенной степени рынок кредитных деривативов - воплощение этой же идеи на более высоком уровне экономических отношений.
Еще необходимыми условиями являются широкое распространение информации о кредитных деривативах, проведение семинаров и совещаний, конференций, регулярные публикации в периодических изданиях, включение соответствующих разделов в программу подготовки студентов экономических специальностей. В России достаточное количество высокопрофессиональных специалистов, способных воспринять поступающую информацию и развить идеи рынка кредитных деривативов.
Создание данного рынка было бы интересно не только коммерческим банкам, но и страховым компаниям, профессиональным участникам рынка ценных бумаг, а также промышленным корпорациям.
Конкретным примером применения кредитных деривативов может служить следующая схема взаимодействия в рамках финансово-промышленной группы. Промышленная корпорация эмитирует корпоративные облигации, а входящий в ФПГ коммерческий банк выступает гарантом погашения данных облигаций, выпускает кредитные деривативы, связанные с этими облигациями.
Высокая прибыльность операций с кредитными деривативами на этапе становления рынка кредитных деривативов привлечет финансовые институты. Однако проведение операций даже с относительно простыми видами кредитных деривативов приводит к увеличению операционного риска. Поэтому на уровне банка необходимо будет доработать процедуры и регламенты, учесть возможность возникновения правового риска.
В дальнейшем по мере совершенствования техники риск-менджмента и более точной оценки стоимости кредитных деривативов развитие рынка будет обеспечиваться совершенствованием механизмов взаимодействия банковского и реального секторов экономики. Данный рынок, в отличие от других сегментов финансового рынка, изначально ориентирован на проведение хеджирующих операций, он не может быть спекулятивным. Совершение сделок, т.е. приобретение кредитного дериватива безотносительно к владе-нию базисным активом, лишено смысла.
Вместе с тем развитие рынка кредитных деривативов позволит сделать кредитование реального сектора банковской системой более рациональным, гибким, гармоничным. Новые экономические отношения, связанные с обращением кредитных ПФИ, позволят достичь оптимального распределения кредитного риска, причем не обязательно в национальных границах, и увеличить объемы кредитования реального сектора даже при существующем уровне капитализации банковской системы без превышения порогового значения риска.
Данная позиция по формированию рынка кредитных деривативов в России не состоит в принудительном развитии этого сегмента рынка ПФИ и копировании западного опыта. Необходимо создать законодательную базу, реализовать указанные выше меры, с тем чтобы рынок кредитных деривативов не стал еще одной упущенной возможностью российского финансового рынка переходного периода, а намеченная в концепции цель по формированию банковской системы, соответствующей международным представлениям о современном банковском бизнесе, нашла отражение по конкретному направлению - развитию рынка кредитных деривативов.
С момента выдачи кредитов банки несут тяжелое бремя ответственности за весь потенциал угроз кредитных рисков. Жаловаться на недостаток рискообразующих факторов банкам не приходится - их нарочито последовательно генерирует «невидимая рука» рынка - риски. Поэтому банковские аналитики по обе стороны Атлантики постоянно стремятся найти панацею от разрушительного воздействия кредитных рисков. Поиск путей снятия с банковской системы полной ответственности за последствия от реализации кредитных рисков увенчался успехом посредством применения кредитных деривативов, позволяющих «рассеять» кредитные риски на всю экономику Теперь при негативном сценарии событий кредитные риски распределяются на всю массу инвесторов, и, стало быть, банки лишь частично ощущают на себе негативное воздействие рынка.
Срочный рынок производных финансовых инструментов (деривативов), являющийся мощным рычагом рассеивания кредитных рисков, только начинает зарождаться в рыночной экономике Украины. В условиях интеграции Украины в международное банковское сообщество адекватное использование рыночных отношений, обеспечивающих перераспределение финансовых потоков посредством купли-продажи кредитных рисков, становится как ближайшей перспективой, так и объективной неизбежностью и необходимостью банковской деятельности.
Специалисты Федеральной резервной системы США определяют кредитные деривативы как забалансовые финансовые инструменты, позволяющие одной стороне (бенефициару) перенести кредитный риск по активу на другую сторону (гаранта), не прибегая к физической продаже актива .
Согласно другой точке зрения, кредитные деривативы - это «внебиржевые производные инструменты, созданные для передачи кредитного риска от одной стороны к другой» . Их взгляды разделяют и ведущие операторы рынка, определяющие указанные инструменты как «двусторонние финансовые контракты, отделяющие некоторые стороны кредитного риска от базового актива и перераспределяющие их между сторонами» . Банковские аналитики фирмы Capital Markets Risk Advisors под кредитными деривативами понимают инструменты, «в основе которых лежит изменение кредитных характеристик какого-либо актива или группы активов, чувствительных к изменению уровня кредитного риска. Изменение кредитных характеристик, как правило, измеряется спрэдом к цене-эталону или к доходности актива, выступающего в роли эталона, а также кредитным рейтингом или дефолт-статусом» .
Главный отличительный признак кредитных деривативов в том, что они отделяют обладание и управление кредитным риском от других количественных и качественных аспектов владения финансовыми активами. Таким образом, они дают возможность участникам рынка торговать риском и активом по отдельности .
К сожалению, в Украине присутствует недостаточное осознание банками реального уровня угроз от принимаемых кредитных рисков. Во многом это обусловлено позитивной макроэкономической конъюнктурой и экономическим ростом Украины в последние годы, отсутствием прецедентов дефолта подобно российскому 1998 года. Украина в этом смысле является страной «непуганых» банков. Не хотелось бы, чтобы толчком для развития кредитных деривативов стала ситуация массовой невыплаты основного долга по кредитам или процентов по нему крупными или известными заемщиками.
В Украине отсутствует целостная нормативная база регулирования производных финансовых инструментов, в том числе операций с кредитными деривативами. Ни одна разновидность производных финансовых инструментов не признана государством на уровне законов. В законодательстве определение срочных сделок упоминается лишь косвенно, например, при описании расчета налогооблагаемой базы. Есть ссылки на срочные сделки в подзаконных актах ряда государственных органов, но отсутствие понятия «производных инструментов» как полноценных участников хозяйственных операций на законодательном уровне приводит к неуверенности хозяйствующих субъектов при их осуществлении.
Как появились кредитные деривативы? Своим рождением они обязаны проблемам банковского риск-менеджмента западных банков, остро обозначившимся в 70-е годы XX века. Падение в этот период экономической конъюнктуры вызвало цепочку банковских банкротств и стало основной причиной формирования кредитных резервов и массовой продажи неудачных долговых обязательств на рынке. Банки, приступив к полномасштабной распродаже кредитов и долговых обязательств, нашли, таким образом, спасение в «распылении» кредитных рисков по всей массе инвесторов экономического сообщества. Данные экстренные меры стали причиной избыточного предложения ресурсов и сделали нерезультативным любой новый выпуск долговых обязательств. В таких условиях участники рынка были вынуждены искать иные способы страхования и «рассеивания» кредитного риска.
Первоначально западные банки попытались выработать новую резервную политику, в рамках которой особый упор делался на предварительную оценку потерь при дефолте с целью устранения больших колебаний в динамике банковской прибыли. В частности, были приняты более прозрачные стандарты бухгалтерского учета, снизившие возможности использования резервов под обесценение ссуд для формирования скрытых резервов и занижения массы прибыли. Новое видение кредитных рисков позволило банкам оценить негативные элементы их кредитного портфельного риска. Иными словами, жизнь заставила банки сначала искать активы, генерирующие недопустимо высокие риски, затем эти активы продавать, а потом для покрытия расходов по продаже приобретать новые. Думается, именно эти операции купли-продажи рисковых активов стали истоками рождения рынка кредитных деривативов.
В зависимости от типа инструмента кредитные деривативы можно разделить на две большие группы:
1. Забалансовые инструменты или собственно кредитные деривативы:
- форварды;
- свопы;
- опционы;
- индексные инструменты.
2. Инструменты, учитываемые на балансе и являющиеся балансовыми аналогами и заменителями кредитных деривативов:
- ноты;
- секъюритизированные активы .
В настоящее время достаточное развитие в западной банковской практике получили три основных вида кредитных деривативов: своп на кредитный дефолт, своп полного возврата и кредитный опцион.
Своп на кредитный дефолт (рис. 1) или кредитный дефолтный своп (credit default swap) идентичен гарантии и концентрируется на защите от кредитного риска. Будучи структурно простым и документально проработанным продуктом, он прочно занимает положение лидера по количеству заключаемых сделок и по удельном весу в общем объеме рынка кредитных деривативов. Кредитный дефолтный своп (кредитный своп, дефолтный своп) представляет собой двусторонний финансовый контракт по которому одна сторона (покупатель кредитной защиты) производит периодические выплаты другой стороне (продавцу кредитной защиты) в обмен на платеж, обусловленный наступлением кредитного случая по указанному активу (reference asset) указанного предприятия (reference entity).
Покупатель защиты в течение срока действия сделки периодически выплачивает продавцу защиты суммы вознаграждения. Продавец защиты производит платеж в пользу покупателя защиты лишь в строго определенных случаях: снижение рейтинга заемщика, банкротство, реструктуризация долга. Вслед за этим действие соглашения прекращается.
Акцентирование внимания в заключаемых контрактах на дефолте привело к появлению одной из разновидностей дефолтных свопов - свопа полного возврата или расчетного свопа на банкротство (digital bankruptcy swap). Данные свопы были разработаны и представлены участникам рынка в 1999 г. компанией Enron Credit, которая не только является разработчиком документарной базы, но и официальным маркет-мейкером по данным контрактам . Своп полного возврата (total return swap) представляет собой контракт, согласно которому одна сторона платит полную сумму дохода (купоны плюс переоценка), рассчитанную по отношению к номинальной (или расчетной) стоимости базисного актива, как правило, облигации или кредита. В обмен контрагент осуществляет платежи по фиксированной или плавающей ставке, рассчитанной на ту же величину (рис. 2).
Рассмотрим преимущества данных видов кредитных деривативов на примере. Банк А специализируется на кредитовании хозяйствующих субъектов металлургической промышленности, а банк Б преимущественно кредитует сектор легкой промышленности. Концентрация кредитного риска данных банков очень высока. Заботясь о качестве кредитного портфеля, банки вынуждены диверсифицировать кредитные вложения. Предположим, что банк А решил предоставить кредит предприятиям легкой промышленности, а банк Б - предприятиям металлургической промышленности. Главная трудность такого кредитования - отсутствие опыта работы в соответствующих отраслях. Выход из создавшегося положения - заключить между собой производные сделки, определив ссудную задолженность друг другу в качестве базисного актива. Риск кредитного портфеля банка А будет компенсирован банком Б, и наоборот, за соответствующее вознаграждение. В результате оба банка «остались при своих портфелях» и при этом диверсифицировали кредитные риски.
Проанализированные виды кредитных деривативов являются ликвидными в ограниченной степени. Все в корне меняется, когда покупатель защиты выпускает ценную бумагу (облигацию). В обмен на повышенную норму доходности по ценной бумаге в период ее действия продавец защиты (то есть инвестор, купивший ценную бумагу) принимает на себя риск негативных событий, связанных с кредитом. Например, он согласится на погашение ценной бумаги покупателем защиты с солидным дисконтом в случае отказа заемщика от платежей по кредиту. Бумага может обращаться на рынке, «перекладывая» риск с одного инвестора на другого.
Кредитный опцион помогает регулировать позицию покупателя защиты в соответствии с колебаниями кредитного рейтинга заемщика. Покупатель защиты выплачивает продавцу защиты вознаграждение. Последний же обязуется осуществлять компенсационный платеж в пользу покупателя защиты в том случае, если на дату исполнения опциона разница (спрэд) между кредитным рейтингом инструмента-индикатора и кредитным рейтингом заемщика окажется больше определенного значения, то есть кредитный рейтинг заемщика ухудшится. В качестве инструмента-индикатора, как правило, используются государственные облигации с соответствующим сроком обращения.
Наиболее ярко преимущества кредитных деривативов проявляются при сопоставлении с инструментами обычного страхования кредитов (таблица).
Преимущества кредитных деривативов (КД) по сравнению с обычным страхованием кредитов
Признак
- Документарная основа
- Отношения со стороной, объявившей дефолт
Кредитные деривативы
Простое страхование кредитов
Сейчас - стандартизированная документация по сделкам с Страховой договор между страховщиком И клиентом, заключа-КД по форме tSDA ; Ранее - Генеральное Соглашение ISDA емый по индивидуальной форме конкретного страховщика или стандартная документация по процентным свопам с соответствующими доработками
В большинстве случаев расчетные инструменты: при достижении определенного уровня цены и/или при наступлении кредитного случая продавец выплачивает покупателю определенную денежную сумму, не вступая в какие - либо отношения со стороной , объявившей дефолт
Если страховая компания предоставляет страховую защиту по кредиту, то она принимает активное участие в процедуре банкротства или реструктуризации задолженности с целью возврата максимально возможной суммы долга
Влияние на отношения покупателя или продавца кредитного риска с клиентами
КД не оказывают существенного влияния на характер отношений с клиентурой. Они позволяют кредиторам при наступлении кредитного случая договориться с заемщиком об обоюдно приемлемой схеме реструктуризации задолженности с пользой для деловой репутации И дальнейшего сотрудничества с дефолтировавшим заемщиком
Страховая компания будет настаивать на жестких условиях погашения долгов и может довести дело до процедуры ликвидации предприятия. Она заинтересована , прежде всего, в быстром возврате выплаченных по договору страхования средств, а не в сохранении долгосрочных отношений кредитора с дефолтировавшим заемщиком
Форма страхования риска
КД предлагают опосредованное хеджирование кредитного риска:
- указанное в контракте предприятие не обязано быть стороной по контракту и знать о страховании кредитного риска;
- кредиторам не нужно уведомлять заемщика о переходе кредитного риска
Страхование кредитов предлагает прямое хеджирование кредитного риска:
- непосредственное участие указанного в контракте предприятия;
- обязательное уведомление заемщика о переходе права требования
Временной фактор
В зависимости от структурированности документации КД обеспечивают покупателю кредитной защиты выплаты уже спустя неделю после приостановки платежей со стороны заемщика. Это способствует занятию кредитором более лояльной позиции по отношению к своему клиенту
Процесс выставления требований страховой компанией в совокупности с возможными последующими переговорами о финансовой несостоятельности заемщика занимают от нескольких месяцев до года
—>Следовательно, качественно новый порядок оформления кредитных соглашений, расчетный и опосредованный механизм хеджирования, принципиально иной состав сторон при заключении контракта выгодно отличают кредитные деривативы от инструментов традиционного страхования кредитов, предоставляя банкам большую свободу в своей финансовой политике.
Преимущества исследованных кредитных деривативов реализуются, в первую очередь, для управления регулируемым капиталом или риском концентрации. Именно эти вопросы являются исходным пунктом в обеспечении эффективного управления банковским кредитным портфелем. С этой точки зрения использование кредитных деривативов вызывает наибольший интерес участников рынка. Для решения указанной задачи необходимо, чтобы базовые обязательства отличались высокими кредитными характеристиками. Покупка кредитных деривативов позволяет банкам вывести за баланс неблагоприятные с точки зрения концентрации кредиты, улучшая тем самым структуру банковского кредитного портфеля. Данная процедура высвобождает кредитные линии, что дает банкам возможность в полной мере отвечать установленным нормативам банковской деятельности, особенно в части, касающейся регулирования банковского капитала, не прибегая к разрыву кредитных отношений с относительно неблагополучными заемщиками, как это происходит при традиционных способах страхования кредитного риска.
В свою очередь, продажа кредитных деривативов приводит к диверсификации портфеля через принятие кредитных рисков иного характера, также снижая общий риск концентрации. Выбор стратегии зависит от склонности банка к риску вообще. Если банк сделает вывод о необоснованно высоком общем уровне кредитного риска, то наиболее рациональным решением будет покупка кредитных деривативов. В случае, когда банк изначально придерживается консервативной позиции и общий уровень риска не превышает заданных показателей, а риск концентрации при этом достаточно велик, следует продать свопы.
Кредитные деривативы представляют собой эффективное средство управления капиталом, позволяющее своевременно и не прибегая к физической продаже активов снизить риск концентрации и провести необходимую диверсификацию кредитного портфеля. Если основной акцент делается на снижении риска концентрации, то наиболее подходящей стратегией будет покупка кредитных деривативов, в то время как их продажа будет необходима при целенаправленной диверсификации портфеля.
В банковской практике за рубежом все большее распространение получает использование кредитных деривативов в качестве средства синтетического приобретения активов. В этом качестве кредитные деривативы наиболее активно применяются на европейском рынке. Например, сверхкапитализированные банки и учреждения с минимальным приемлемым уровнем доходности (low return-on-capital hurdles) часто вступают в дефолтные свопы в качестве сторон, принимающих риск, т. е. продавцов кредитной защиты. Они выбирают активы с балансов крупных инвестиционных банков (Citibank, SBC Warburg Dillon Read, JP Morgan Chase и др.), отделяют присущий им кредитный риск, чтобы заключить новые, более выгодные сделки. Для них использование кредитных деривативов - альтернативный способ занятия определенной позиции по облигации или займу.
В действительности, банки и финансовые учреждения могут быть не готовы использовать кредитные деривативы в качестве инструмента страхования кредитного риска. Им гораздо удобнее воспринимать их как синтетическую позицию по облигации, что подразумевает управление уже хорошо знакомым риском. Для таких банков и учреждений существует весьма привлекательная перспектива расширить применение кредитных деривативов, активно используя их в управлении инвестиционными портфелями для увеличения возможностей заимствования корпоративных клиентов, сокращения риска концентрации портфеля для оптимизации уровней доходности на регулируемый капитал.
Многие инвесторы, в силу каких-то причин не имеющие выхода на определенный рынок, используют кредитные деривативы для получения доступа на него через занятие синтетических позиций. Так, многие европейские и азиатские банки и учреждения применяют данную технологию для получения доступа на американский рынок капиталов.
Выступая в качестве средства занятия синтетических позиций, кредитные деривативы предоставляют широкие возможности создания и страхования рисков на срок, не доступный на наличном рынке. Именно гибкость в определении сроков принятия на себя кредитных рисков и возможность приобрести инструменты, полностью отвечающие собственным взглядам на будущее кредитного рынка, привлекли большое количество инвесторов на рынок кредитных деривативов, обеспечили кредитным деривативам первое место по количеству заключаемых сделок .
Главной базой для кредитных деривативов являются банковские кредиты и долговые ценные бумаги. Исследуя состояние данных сегментов финансового рынка Украины, можно отметить в качестве позитива высокую активность банков в области краткосрочного и среднесрочного кредитования, стремительное развитие рынка корпоративных облигаций и векселей надежных векселедателей.
Анализ мирового опыта операций с кредитными деривативами выявил ключевые факторы развития этих инструментов. В их числе:
- состояние рынка производных финансовых инструментов в целом;
- развитие рынков базисных активов;
- осознание банками потребности и необходимости перераспределения кредитных рисков посредством кредитных деривативов;
- законодательное урегулирование гражданско-правового статуса кредитных деривативов, при нимать меры по предотвращению негативного влияния на его работу путем защиты от кредитных рисков.
Основные факторы и проблемы, препятствующие внедрению кредитных деривати-вов в Украине, связаны с закрытостью и непрозрачностью заемщиков; фокусированием внимания банков на отдельных кредитах в ущерб управлению кредитным портфельным риском; низкой степенью развития инфраструктуры финансового рынка (бюро кредитных историй, рейтинговых агентств); не урегулированием гражданско-правового статуса производных финансовых инструментов, включая кредитные деривативы и т. д.
Что касается рынка производных финансовых инструментов, то здесь в условиях Украины следует анализировать три важные составляющие: государственные ценные бумаги, корпоративные облигации и векселя. Среди перечисленных сегментов финансового рынка наиболее привлекательными с точки зрения формирования рынка кредитных деривативов являются векселя и корпоративные облигации. Эти инструменты выпускаются, как правило, компаниями с хорошей репутацией, которые помимо всего прочего являются активными ньюс-мейкерами. Этот факт может оживить формирование и развитие рынка кредитных деривативов. Негативными факторами являются низкие объемы большинства эмиссий облигаций, ограниченный круг эмитентов и вексе-тедателей, невысокие объемы и ликвидность рынка в целом. С точки зрения возможности развития операций с кредитными деривативами в украинских банках важны следующие аспекты: налогообложение этих операций; учет кредитных деривативов при расчете банковских рисков и нормативов.
Таким образом, невзирая на высокую эффективность кредитных деривативов, подтвержденную мировой банковской практикой, в Украине пока отсутствуют необходимые условия для полномасштабного их использования. Данное обстоятельство ни в коей мере не должно стать причиной их теоретического и практического забвения. Глобальные тенденции мирового развития, рост доли иностранного капитала в струк-гуре банковской системы неизбежно приведут Украину к тщательному исследованию и законодательному урегулированию проблемы использования кредитных деривативов в действующей практике.
Необходима разработка как специального закона о производных финансовых инструментах, в том числе и кредитных деривативов, так и внесение изменений в Гражданский кодекс Украины, закон о ценных бумагах и фондовом рынке. При этом основными целями законодательства должны стать: создание правовой определенности для операций с кредитными деривативами и правовой защиты их участников; обеспечение условий для формирования и развития рынка производных финансовых инструментов и внедрение правовых механизмов, необходимых для использования и обращения кредитных деривативов; обеспечение деятельности рынка производных финансовых инструментов, создания основ регулирования и закрепления компетенции регулирующего органа, которая позволит ему осуществлять надзор за данным рынком и предпринимать меры по предотвращению негативного влияния на его работу путем защиты от кредитных рисков.
Дериватив - это финансовый контракт между двумя или более сторонами, основанный на будущей стоимости базового актива.
В роли базового актива могут выступать как товары, так и ценные бумаги, а также процентные ставки, курсы валют, финансовые индексы и так далее. Законодательных ограничений списка базовых активов в настоящее время не существует.
Понятие производного финансового инструмента непосредственно связано с понятиями срочного рынка и срочной сделки.
Срочная сделки - это реальная сделка с отсроченной датой исполнения обязательств.
Срочный рынок - рынок, представляющий совокупность срочных сделок, на котором продаются не реальные товары, а права и обязанности в отношении стандартных контрактов.
В Казахстане рынок срочных сделок начал формироваться сравнительно недавно.
Главная особенность рынка деривативов и основное отличие от рынков реальных активов - возможность получить или потерять значительные суммы денежных средств при сравнительно небольших первоначальных инвестициях или даже без них.
Именно поэтому торговля деривативами требует от ее участников всестороннего изучения всех аспектов деятельности, постоянной оценки рисков и управления ими.
Рассмотрим подробнее одно из направлений развития производных финансовых инструментов, появившееся сравнительно недавно, - кредитные деривативы.
Деривативы имеют огромное значение для управления рисками, поскольку позволяют разделять и ограничивать их. Деривативы используются для перенесения элементов риска и, таким образом, могут служить определенной формой страховки от финансовых убытков.
Кредитные организации ничем не торгуют, однако рискованных операций у них тоже хватает. Одним из основных рисков банков, наряду с процентным и валютным, является кредитный риск.
Кредитный риск - риск невозвращения полученных заемщиком ссуд в предусмотренные кредитным соглашением сроки.
Существуют факторы, влияющие на риски всего кредитного портфеля банка в целом. В частности, к ним относится концентрация рисков.
Банки стремятся диверсифицировать кредитный портфель по видам кредитов, срокам, препятствуя концентрации рисков. Наиболее важный момент при этом -- ограничение максимального размера кредита, выдаваемого отдельной организации и группе взаимосвязанных заемщиков.
Традиционные способы управления кредитным риском сводятся к процедурам работы с заемщиками по оценке их финансового состояния и обеспечению кредитов, к регулированию процентных ставок по кредитам, к диверсификации портфеля и, наконец, к созданию резервов на возможные потери по ссудам, представляющим своеобразное самострахование банком кредитных рисков.
Применение кредитных деривативов как инструмента управления кредитным риском можно считать новым перспективным направлением деятельности банков.
Кредитные производные инструменты (деривативы) -- финансовые инструменты, оформляющие передачу части или всего кредитного риска третьим лицам.
В основе кредитного производного финансового инструмента лежит кредитный риск -- вероятность наступления дефолта или иного события, меняющего кредитное качество актива. Это основное отличие кредитного дериватива от других производных финансовых инструментов.
Кредитные деривативы позволяют эффективно перераспределить риски, делегировать их третьим лицам. Происходит «разделение» владельца актива и собственника риска. Банк, желающий работать с интересным для него клиентом и одновременно опасающийся невозврата выданного ему кредита, используя дериватив, избавляется от риска, продавая его третьим лицам, при этом оставаясь кредитором.
Сделки с кредитными деривативами базируются на трех основных типах производных финансовых инструментов: это кредитные свопы (Credit swops), кредитные опционы (Credit options) и кредитные ноты (Credit linked notes).
Кредитные ноты - наиболее простой, понятный и самый распространенный в настоящее время вид кредитных деривативов. Как правило, это ценные бумаги, которые банк-эмитент выпускает параллельно с выдачей кредита своему заемщику. При этом сама кредитная организация не несет никакой ответственности по этому кредиту -- по всем обязательствам отвечает компания, взявшая кредит у банка. Эмитент же расплачивается по кредитным нотам в той степени, в какой заемщик погашает кредит.
Однако прежде чем перейти к подробному рассмотрению кредитных нот, необходимо поговорить о секьюритизации.
Развитие эффективных механизмов рефинансирования кредитов может стать одним из способов преодоления нехватки долгосрочных финансовых ресурсов в составе пассивов российских банков. Секьюритизация - один из таких механизмов.
Секьюритизация в широком смысле представляет собой структурированную сделку, которая преобразовывает потоки будущих платежей в обращающиеся на рынке ценные бумаги. В узком смысле - это замена нерыночных займов и/или потоков наличности на ценные бумаги, свободно обращающиеся на рынках капиталов.
Потоки платежей для секьюритизации должны быть, во-первых, отделимыми от инициатора секьюритизации, во-вторых, прогнозируемыми по срокам и объемам, в-третьих, более или менее регулярными и, в-четвертых, однородными, если таких потоков много. Исходя из данных требований, можно сказать, что кредитный портфель банка - идеальный актив для секьюритизации.
Мировая практика показывает, что развитие кредитования невозможно без создания вторичного рынка выданных кредитов.
Появление института секьюритизации активов на финансовых рынках стало одной из важнейших инноваций XX века. В отличие от стран Запада, где такие сделки проводятся уже более 30 лет, на казахстанском рынке подобные случаи достаточно редки. Однако стремление заемщиков к снижению стоимости привлекаемых ресурсов, а банков -- к уменьшению уровня кредитного риска, а также бурное развитие потребительского и ипотечного кредитования в нашей стране в последние годы вызывают повышенный интерес к возможности секьюритизации.
Рассмотрим классическую схему секьюритизации портфеля кредитов, то есть схему, в которой имеет место реальная продажа активов банком-оригинатором специально созданному юридическому лицу.
Рисунок 22 - Классическая схема секьюритизации портфеля (пула) кредитов
При классической секьюритизации первичный кредитор (оригинатор) формирует пул кредитов, однородных по некоторым признакам, и переуступает (продает) его специально созданному юридическому лицу (Special purpose vehicle - SPV), которое финансирует покупку с помощью эмиссии ценных бумаг, обеспеченных будущими платежами по кредитам. Таким образом, оригинатор получает капитал, привлеченный от инвесторов на фондовом рынке. В сделке секьюритизации также участвует обслуживающий агент (servicer), который принимает платежи от должников, ведет работу с теми из них, у которых возникла задолженность по кредиту, а также обращает взыскание на залог по обеспеченным кредитам. За эту работу servicer получает от SPV комиссию. В роли сервисного агента может выступать и сам оригинатор.
SPV обычно создается как бесприбыльная организация, однако, если в процессе его работы прибыль образуется, она передается оригинатору по заранее определенной схеме. В сделках секьюритизации SPV юридически не зависит от оригинатора, и не несет ответственности перед его кредиторами, что обеспечивает независимость выплат по ценным бумагам от финансового состояния оригинатора. Это может способствовать получению выпуском ценных бумаг рейтинга выше рейтинга оригинатора, а иногда даже выше странового рейтинга.
Для защиты интересов инвесторов в сделках секьюритизации также участвуют специальные трасты, которые контролируют распределение денежных потоков от секьюритизируемых активов. Кроме того, может назначаться резервный сервисный агент на случай неисполнения основным сервисным агентом своих обязательств по обслуживанию пула кредитов.
Таким образом, можно сформулировать основные принципы классической секьюритизации:
- 1) действительность продажи активов;
- 2) защищенность специально созданного юридического лица от банкротства;
- 3) жесткий контроль инвесторов над денежными потоками.
Кроме классической схемы секьюритизации существует также так называемая «синтетическая» секьюритизация (в Казахстане это схема так называемой "балансовой секьюритизации" (Pfanbrief-style)), при проведении которой пул кредитов не продается специальному юридическому лицу, а лишь выделяется на балансе банка-оригинатора. При синтетической секьюритизации происходит передача риска, связанного с активом, а не самого актива. Эта модель была разработана для банков как альтернативная ввиду очевидной сложности сделок реальной или классической секьюритизации.
Синтетическая секьюритизация является одной из инноваций классических сделок, появившейся при включении кредитных деривативов в структуру сделки.
Как уже говорилось, кредитные деривативы отличаются от обычных производных финансовых инструментов тем, что они базируются на кредитных рисках, в то время как традиционные инструменты сфокусированы на рыночных факторах риска, таких как курсы валют, цены, индексы или процентные ставки. С помощью этих инструментов кредитный риск, воплощенный в займах, передается третьим лицам. Причем изначально существовавшие правоотношения, в которых состояли заемщик и кредитор (сторона, передающая кредитный риск), не изменяются в случае передачи рисков при помощи кредитных деривативов. Иначе говоря, не происходит юридической продажи актива.
При полной уступке кредитного риска актива создается так называемый синтетический актив. В рамках синтетической секьюритизации актив юридически не продается и остается на балансе банка, однако риски этого актива уступаются на рынок. Таким образом, решаются проблемы налогообложения, цессии, специальной компании, банковской тайны и другие.
Продавая кредитные деривативы, банки могут получить доступ к более дешевым ресурсам. Покупатели могут использовать эти финансовые инструменты для инвестиций в активы, которые в своей натуральной форме по каким-либо причинам недоступны.
Положительные моменты, которые влечет за собой секьюритизация для банка-оригинатора:
- 1) привлечение дополнительного финансирования;
- 2) улучшение показателей баланса (при классической секьюритизации): повышение доходности на собственный капитал банка при соблюдении требований к достаточности капитала; снятие рисков с баланса банка; перевод долгосрочных кредитов на другое юридическое лицо;
- 3) диверсификация источников финансирования путем получения доступа к рынкам капитала;
- 4) расширение круга потенциальных инвесторов;
- 5) снижение стоимости финансирования по сравнению с выпуском обыкновенных облигаций, если кредитное качество секьюритизируемых активов выше кредитного качества баланса банка в целом;
- 6) улучшение имиджа банка.
Таким образом, альтернативный подход к использованию секьюритизации:
- 1) управление кредитными рисками;
- 2) управление ликвидностью;
- 3) управление достаточностью капитала.
Секьюритизация как механизм управления кредитным риском:
- 1) диверсификация кредитного портфеля позволяет коммерческому банку значительно снизить уровень несистематического кредитного риска;
- 2) одним из необходимых условий эффективного управления систематическим кредитными риском портфеля после его размещения является возможность его беспрепятственной продажи третьим лицам;
возможности банков по непосредственной продаже активов ограничена сильным негативным воздействием проблем морального риска (moral hazard) и неблагоприятного отбора (adverse selection);
секьюритизация (в том числе синтетическая с использованием кредитных производных инструментов) позволяет банкам эффективно управлять профилем кредитного риска своего портфеля активов посредством передачи кредитного риска внешним инвесторам;
при этом неотъемлемые для секьюритизации механизмы (группировка активов в хорошо диверсифицированные пулы, повышение кредитного качества портфелей активов, структурирование ценных бумаг, обеспеченных активами) являются решениями проблем морального азарта и неблагоприятного отбора;
создание программ выпуска ценных бумаг, обеспеченных активами, предоставляет банкам возможности по оперативному управлению кредитным риском.
Теперь вернемся к рассмотрению кредитных нот.
Таким образом, кредитная нота (Credit-linked note, CLN) - это долговая ценная бумага с дополнительным условием, изменяющим профиль кредитного риска.
Востребованность кредитных нот обнаружилась в процессе поиска наиболее эффективного способа привлечения финансирования. С учетом большого количества факторов - срока и валюты заимствования, процентной ставки, обеспечения, стоимости и другое - привлечение банковского кредита, как наиболее очевидного решения, во многих случаях не является оптимальным. Отрицательными моментами, связанными с кредитованием, являются необходимость предоставления обеспечения и отсутствие удобного механизма управления долгом.
С технической точки зрения выпуск кредитных нот похож на выпуск облигаций.
На первом этапе организации выпуска лид-менеджер (банк) проводит оценку спроса на обязательства заемщика (заемщиков) среди инвесторов. Обычно для этого составляется подробное кредитное исследование по заемщику и отрасли, ведется активная работа с инвесторами, включающая телефонные презентации, выездные встречи и т.д.
В случае успешного завершения переговоров компания-заемщик получает кредит банка-эмитента - банка, обладающего высоким кредитным рейтингом. Этот банк считается эмитентом CLN. Банк-эмитент одновременно может быть и лид-менеджером.
Эмитентом обычно становится банк, обладающий готовой программой CLN с листингом на одной из европейских бирж. Конкретный выпуск кредитных нот осуществляется отдельным траншем программы.
После выпуска CLN начинается торговля этими бумагами на вторичном рынке. Кредитные ноты торгуются только на так называемом внебиржевом рынке - ОТС (out-the-counter)
Покупателями CLN часто выступают другие отечественные банки. Для них это возможность вложить валютные средства в инструмент, доходность которого превышает доходность других валютных инструментов. Тем более при этом он оказывается ликвиднее, чем обычный двусторонний кредит.
Однако главная цель российских предприятий -- привлечение инвесторов. В роли иностранных инвесторов могут выступать банки, филиалы которых работают в Казахстане. Инвесторами становятся также специализированные инвестиционные фонды, которые занимаются развивающимися рынками, хедж-фонды, покупающие высокорискованные ценные бумаги.
Банк-эмитент осуществляет платежи инвесторам по CLN в случае выполнения обязательств заемщика по кредиту.
С точки зрения компании-заемщика ноты выглядят просто как валютный кредит, полученный от банка. На самом деле это инструмент достаточно сложный. Банк сразу же реструктурирует выданный кредит в ценные бумаги, которые выпускает на рынок.
Если получившая кредит организация не сможет вовремя и в полном объеме вернуть кредит, то риск возможных потерь несут владельцы (покупатели) кредитных нот, а не банк. Таким образом, банк-эмитент заключает с покупателями кредитных нот договор об участии в кредитном риске: передает им права на долю в выданном кредите, а также часть рисков, связанных с его возможным невозвращением.
Банки-эмитенты могут выпускать ноты не на весь кредит, а только на его часть.
Таким образом, кредитная нота могла бы обеспечить новый вид договора, заключаемого банком, -- договора об участии в кредитном риске. Заключая такой договор, банк, предоставивший кредит, получил бы возможность передать третьему лицу права на долю в кредите, а также часть рисков, связанных с его возможным невозвращением. Такой договор может быть оформлен ценной бумагой, которая впоследствии будет торговаться на фондовом рынке. Таким образом, у банков появится возможность дробить большие рискованные кредиты на мелкие части и продавать их сторонним инвесторам. Снижение концентраций рисков в банковской системе привело бы к повышению ее устойчивости и способствовало бы созданию условий для предотвращения системных финансовых кризисов.
Но, финансисты считают, что CLN -- это инструмент, предназначенный для «зрелых» компаний, годовой оборот которых составляет миллионов долларов, а выпущенные бумаги - 50 миллионов долларов. Источники финансирования организации и история ее развития тесно связаны. Чем «старше» компания, тем понятнее ее место на рынке, более предсказуемы финансовые результаты и меньше риски.
Только с наступлением «зрелости» и с появлением определенной деловой репутации компания может подучить деньги не только банка или акционеров, но и с рынка -- выпустив облигации или кредитные ноты.